钨板块：二季度为业绩高点，价格与加工弹性支撑推荐

存储超级周期未结束，供需缺口支撑存储链继续看多 🎨 配图Prompt

来源：长江证券“当前时点如何看存储及存储链？20260705”电话会议纪要；电子分析师杨洋、张梦洁，建筑首席张石，环保分析师贾少波，电信分析师任佳慧等

一句话摘要：存储供需缺口或延续至明年底。

• 会议认为Meta出租H100/H200旧款GPU是盘活存量资产、优化现金流，不代表削减AI资本开支。
• 存储需求由AI训练、推理、HBM、DDR、NAND共同拉动，未来每年有效需求或保持30%-40%增长。
• 供给端新建晶圆厂有效产能释放要到2028年，明年供需缺口预计较今年进一步扩大。
• 看多存储正股、设备材料、洁净室工程、洁净室设备、AMHS、危化品物流、航空货运、空白掩膜板等产业链环节。
• 利基型存储因DDR3/4、2D NAND等原厂退出，价格弹性被认为强于主流产品。

Meta事件分歧：会议认为不是AI投入退坡，而是算力资产云化。 原文称市场担心Meta因自身模型使用不足，将部分算力对外提供云服务，进而影响AI投入和存储需求。但杨洋认为，Meta出租H100、H200等旧款GPU，核心是把无法用于高效训练的存量资产适配推理和中小模型场景，通过云服务改善现金流，类似亚马逊AWS将内部IT资源外部化，也类似xAI将算力租给Sobe和Google。其判断基础是北美四大云厂商2026年资本开支预计约7000多亿美元，AI投入仍在加速，云化反而可能把成本中心转为利润中心，因此不应解读为Meta不再投入高效卡训练。

存储需求端：AI训练和推理同时推升HBM、DDR和NAND需求。 张梦洁的核心判断是本轮存储是“超级大周期”，底层来自大模型迭代和推理商业化落地。原文给出数据：AI服务器中存储部件占比已达英伟达方案30%以上、自研AI芯片约50%；HBM市场规模从去年350亿美元增长至明年1000亿美元以上；今年DRAM的AI敞口达60%以上，NAND达50%以上，三星、海力士、美光存储业务中数据中心和AI敞口也超过60%。因此，随着GPU数量增加、单卡HBM容量提升、HBM3e/HBM4迭代，以及KV Cache数据卸载带来NAND需求爆发，会议推演未来每年存储有效需求保持30%-40%增长，每两年多翻倍，五年约4倍增长。

供给端：产能释放滞后使价格和盈利周期被拉长。 原文称韩国巨头表示未来5年产能翻1倍，但算力需求翻4倍；新建晶圆厂动作发生在行业接近满产之后，对应有效产能释放要到2028年。会议据此判断，明年供需缺口将在今年个位数基础上进一步放大，至少到明年底存储价格都将坚挺。价格侧，TrendForce将Q3存储价格涨幅指引从8%-13%上修至15%-20%，三星也向客户发出Q3再涨20%的声明，美光披露16份长协订单，这些被用作需求确定性和供需偏紧的证据。

产业链机会从存储正股扩散到设备、材料和洁净室。 会议认为国内两存扩产体量可能超市场预期，且不只是DRAM或NAND单点扩张，而是对标三星、海力士做全产品线投入。设备端核心瓶颈是ASML光刻机，其他刻蚀、薄膜、量检测设备存在替代方案；在光刻机受限背景下，提高既有产线良率和产出会推升量检测需求。材料端，会议强调要关注与存储强相关、竞争格局好、具备主动涨价能力的品种。洁净室方面，半导体级洁净室供给有限，海外链看美光、台积电扩产，国内链则称今年订单爆发。

• 江波龙、北京君正、东芯股份等硬科技存储正股：看多，依据为存储价格坚挺、业绩持续兑现。
• 北方华创：看多，依据为长存、长鑫订单体量国内最大，规模和人员储备利于订单转交付。
• 中微公司：看多，依据为光刻机短缺背景下量检测需求提升。
• 雅克科技、中船、鼎龙股份、安集科技、彤程新材：看多，依据为存储相关材料需求和主动涨价能力。
• 亚翔集成：看多，依据为美光新加坡项目承建、北美项目潜在参与，原文测算短期700亿市值、远期1000亿市值。
• 圣辉集成：看多，依据为封测和PCB景气受益。
• 百城股份：看多，依据为国内洁净室订单爆发，1-4月订单43亿、1-6月预计60亿以上、全年有望80-100亿。
• 深桑达、五成股份、华康洁净、太极实业：关注或看多，依据为国内半导体洁净室链条受益。
• 美埃科技：看多，依据为FFU龙头、国内订单修复、美国项目潜在突破和耗材属性。
• 密尔克卫：看多，依据为半导体材料扩产带动危化品物流需求。
• 海晨股份：看多，依据为旗下海盟科技切入AMHS，去年半导体设备订单近8000万。
• 东航物流：看多，依据为高货值组件跨境空运需求、运价上涨30%-50%、油价回落。
• 聚合材料：看多，依据为空白掩膜板国产唯一标的，收购韩国SK IE后推进客户验证和扩产。

基本面逻辑：看多标的的增长驱动主要来自存储供需缺口、价格上行和扩产链条传导。存储正股受益于DRAM、NAND、HBM价格坚挺，利基存储还受益于主流原厂退出DDR3/4、2D NAND后的供给出清。设备材料公司受益于国内两存大规模扩产，其中北方华创的优势在于规模最大、人员储备强、在长存和长鑫订单体量大；中微公司受益于光刻机短缺下提升良率所需的量检测需求；材料公司则需验证是否具备竞争格局和主动涨价能力。洁净室链条中，亚翔集成原文预计今年利润15-18亿、明年25亿，远期若北美项目落地，稳态利润40-50亿；百城股份今年1-4月订单43亿、1-6月预计60亿以上、全年80-100亿，原文预计今年利润3.5-4亿、明年6-7亿，乐观8-9亿。美埃科技的增长来自国内资本开支修复、美国本土订单突破和过滤器定期更换带来的耗材收入，竞争壁垒来自FFU技术和英特尔、美光、台积电、应用材料、泛林等认证。聚合材料的增长来自韩国1万片产能扩至2万片、上海两期共4万片规划，2028-2029年合计6万片，按均价5万元/片测算增量收入约30亿、利润约10-15亿；主要风险在于AI资本开支放缓、存储价格上涨不及预期、新产能释放提前、光刻机瓶颈影响扩产节奏、洁净室和美国项目中标不及预期、空白掩膜板客户验证周期和放量低于预期。

编辑研判：后续应重点跟踪Q3合约价实际涨幅、三星/海力士/美光扩产节奏、国内两存设备订单落地、洁净室订单转收入、美国项目中标，以及聚合材料国内晶圆厂验证进度。若价格涨幅或长协订单兑现弱于纪要假设，存储链估值弹性会先被压缩。

• 北方华创（002371）｜电子｜现价 803.6　距120日高 −17.0%　自高点回撤 16.98%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 9/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 5831.6亿　PE(TTM) 104.6（历史49.1%分位）　PEG -67.44　PB 14.84
• 机构预期：2026年 forward PE 76.5（上涨空间 +36.8%，26家，净利润 76.2亿）；2027年 forward PE 55.5（上涨空间 +88.6%，26家，净利润 105亿）；2028年 forward PE 42.8（上涨空间 +144.3%，22家，净利润 136亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：偏乐观（预期净利CAGR 35% vs 历史 19%（2025年基数 55.2亿））｜⚠机构分歧大(离散56.9%)
• 财务质量：营收 25.8% / 利润 3.42%　ROE 4.25%　毛利 40.77%　利润含金量 0.46（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：电子工艺装备 93%·YoY+25.8%；电子元器件 7%）
• 拥挤度：雪球成交 92.0%分位（不拥挤）
• ✓ 估值健康：未触发高位 / 质量 / 拥挤预警
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

创新药BD与后期管线支撑估值，机器人量产链进入验证期 🎨 配图Prompt

来源：华新证券“周末新风向”电话会议纪要；医药、汽车与机器人团队

一句话摘要：创新药看后期兑现，机器人看量产订单。

1. 创新药产业链趋势向好，海外生物药指数上涨、FDA审批条件放宽利好中小Biotech。

2. 国内创新药BD数量和金额上半年已超2024年全年、达到2025年全年的70%，全年有望创新高。

3. 早期BD项目对当期报表贡献有限，估值分化将更偏向已上市、临床三期或海外即将上市品种。

4. 特斯拉机器人V3已完成评审并定型，产线开始安装，量产进度是下半年核心催化。

5. 新泉股份作为T客户第一大供应商，Robotaxi单车价值量约2000美元，具备客户关系和美国本土产能优势。

创新药估值从BD叙事转向兑现能力

医药部分认为，创新药基本面趋势仍向好，海外生物药指数持续上涨且好于纳斯达克，除融资改善外，FDA新局长对审批条件放宽也提升了中小Biotech上市预期，这对A股创新药的MNC订单和海外Biotech到中国订单形成利好。国内层面，创新药BD数量和金额上半年持续高增，已超过2024年全年总量，并达到2025年全年的70%，全年有望创历史新高。但板块估值仍处修正状态，原因是当前出海多为合作授权，先收到首付款，大部分价值体现在里程碑和远期销售分成，早期项目对当期报表改变有限。因此，市场会更重视2022-2023年授权、目前国内已上市或海外已到三期、即将上市的品种，因为这类项目临床数据更充分，估值支撑更强。

机器人量产链的产业验证

汽车与机器人部分认为，特斯拉机器人量产进度正在推进，产线安装虽有困难，但参考特斯拉Model S、Model 3量产经验，通常能在时间范围内解决。V3机器人评审会已在6月下旬完成，产品完全定型；两家进度最慢、负责零销件和外观件的供应商均已接到量产订单，进一步验证产线安装和量产启动。国产头部机器人厂商今年产量预计提升3-4倍，产业催化密集。标的上，新泉股份是Robotaxi单价最高的国产供应商，每辆车约2000美元，预计今明两年Robotaxi产量4万/25万辆，对应新泉收入6亿/35亿元；公司已成为T客户第一大供应商，T客户收入近60亿元，并在美国本土储备近30亿元产值的汽车零部件产能。

• 创新药：看多，依据为BD数量金额高增、FDA审批放宽、后期品种兑现。
• 后期临床/已上市/海外即将上市创新药品种：看多，依据为临床数据充分、估值支撑更强。
• 器械中已完成集采品种，如关节、IVD试剂：中性偏多，依据为处于恢复阶段。
• 特斯拉机器人产业链：看多，依据为V3定型、产线安装、量产订单。
• 新泉股份：看多，依据为T客户第一大供应商、Robotaxi单车价值量和美国本土产能。
• 国产头部机器人厂商：看多方向，依据为今年产量预计3-4倍提升。

创新药的增长驱动来自海外融资和审批环境改善、国内BD数量金额高增，以及后期管线临床数据和上市兑现；竞争格局上，已上市、海外三期或即将上市品种相较早期项目更具估值支撑。主要风险是早期BD远期估值不确定、里程碑和销售分成兑现周期长。新泉股份的增长驱动来自Robotaxi放量，原文预计今明两年Robotaxi产量4万/25万辆，对应公司收入6亿/35亿元；竞争优势在于其为T客户第一大供应商，T客户收入近60亿元，且美国本土已有近30亿元产值产能储备。主要风险是特斯拉机器人或Robotaxi量产进度低于预期，或供应链订单兑现不及预期。

创新药应重点跟踪下半年临床数据、上市进展和BD付款结构；机器人链条的关键验证点是特斯拉产线节奏、V3量产订单扩散，以及新泉Robotaxi收入是否按原文测算兑现。

• 新泉股份（603179）｜汽车｜现价 52.92　距120日高 −31.4%　自高点回撤 31.41%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 378亿　PE(TTM) 46.9（历史78.8%分位）　PEG -3.18　PB 5
• 机构预期：2026年 forward PE 32.7（上涨空间 +43.6%，19家，净利润 11.6亿）；2027年 forward PE 26.1（上涨空间 +79.9%，19家，净利润 14.5亿）；2028年 forward PE 21.4（上涨空间 +118.9%，16家，净利润 17.6亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 29.3% vs 历史 0.6%（2025年基数 8.2亿））｜⚠预期增速(29%)远超历史(1%)；机构分歧大(离散49.8%)；与当前动能背离(预期首年+42.3% vs 实际同比-4.57%)
• 财务质量：营收 3.42% / 利润 -4.57%　ROE 2.72%　毛利 20.23%　利润含金量 0.49（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收 24%，对整体拉动中等（主营结构 2025-12-31：仪表板总成 62%·YoY+14.5%；门板总成 20%·YoY+42.1%；保险杠总成 4%·YoY+42%；座椅及座椅附件 4%；内饰附件 2%·YoY-23.5%）
• 拥挤度：雪球成交 71.7%分位（不拥挤）
• ✓ 估值健康：未触发高位 / 质量 / 拥挤预警
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

光通信：AI算力短缺支撑光模块、光芯片、CPO与谷歌链机会 🎨 配图Prompt

来源：`务必重视光通信投资机会20260706` 电话会议；开源证券通信团队，杨新东参与汇报

一句话摘要：AI算力紧缺继续拉动光通信产业链。

1. 原文认为算力不足仍是产业事实，光通信作为 AI算力核心环节需求确定性高。

2. 光模块 800G、1.6T 需求旺盛，NPO、3.2T、6.4T 带来新增弹性。

3. 光芯片与光材料中，磷化铟衬底、CW 光源、EML、薄膜铌酸锂是重点方向。

4. CPO 带动 MPO、保偏光纤、单模光纤、CW 激光器等无源和有源器件扩容。

5. 谷歌链覆盖光模块/光芯片、液冷、OCS、服务器电源配件和光器件。

看多光通信的底层逻辑是 AI算力供给紧张，而光连接成为扩容瓶颈。 原文引用产业调研认为，谷歌在 2026 年 3 月前后通知 Meta 无法足额供应 Gemini 模型所需算力额度，并自 2026 年 5 月 17 日起对 Gemini 应用实施算力额度限制；国内算力租赁价格自 4 月以来持续上涨，巴卡机成本价格也在上涨。香港 AIDC 龙头新意网集团上调指引，MEGA IDC 一期获单一大客户大规模订单，客户预计 2026 年底入驻，满租后上架率预期从 30%升至 70%，且二期三期加速建设至 2028 年投运。原文据此判断，AI算力投资并未降温，光通信作为数据中心算力互联核心环节具备需求确定性。

光模块的确定性来自高速代际升级和供给准备。 原文称 800G 与 1.6T 明年需求依然旺盛，NPO 带来新弹性，英伟达有大量 3.2T 需求，谷歌等 CSP 巨头有大量 6.4T 需求。供给紧张预计明年逐步缓解，中际旭创在投资者回复中表示物料供应储备充足。原文以中际旭创为观察锚，认为明年最悲观业绩预期约 1000亿元，极端按 10倍估值对应万亿市值底，理想状态下 1.1万亿-1.2万亿元为底部区域。

光器件、光纤、光芯片和材料的弹性来自短缺与价值量提升。 MPO 高密度连接器方面，16芯 MPO 连接器价值量约 50美元，与 800G 光模块大致 1:1 配比；若明年 800G 和 1.6T 光模块需求各 8000万只，对应高端光模块需求 1.6亿颗，仅按每颗配一个 16芯 MPO 测算市场规模约 80亿美元，且 CPO、NPO 还会贡献增量。光纤处于供不应求状态，扩产需到 2027年底或 2028年初放量，上游锗和氦气也制约扩产。光材料中磷化铟衬底需求旺盛且近期涨价，薄膜铌酸锂是下一代高速材料；光芯片中 CW 与 EML 需求旺盛，国产 EML 突破海外客户是后续逻辑。

中际旭创、新易盛：看多，光模块龙头，受益 800G/1.6T/NPO/3.2T/6.4T。

杰普特：看多，MPO 等光器件弹性。

永鼎股份：看多，光纤供不应求，并布局 CW 光源。

源杰科技、长光华芯、东山精密：看多，CW 光源和光芯片方向。

云南锗业、光智科技、博杰股份：看多，磷化铟衬底方向。

天通股份、光库科技：看多，薄膜铌酸锂方向。

英维克、欧陆通、腾景科技、德科立、长飞光纤：看多，分别对应液冷、电源配件、OCS/光器件、光纤等谷歌链方向。

增长驱动方面，AI算力租赁涨价、AIDC 上架率提升、高速光模块代际升级、CPO/NPO 导入共同拉动光通信需求；MPO 市场按原文测算可达百亿美元级别，光纤扩产要到 2027年底或 2028年初才可能放量，短缺维持价格与利润弹性。竞争格局方面，中际旭创、新易盛是光模块龙头；源杰科技供应体系成熟，长光华芯 MOCVD 设备多，东山精密扩产计划激进；永鼎在光纤价格高位下业绩放量，并有 CW 光源和可控核聚变概念。主要风险是 AI算力需求或资本开支节奏不及预期，高速光模块供给明年缓解后价格压力上升，以及上游材料和关键芯片短缺影响交付。

跟踪重点应放在中报业绩兑现、800G/1.6T 订单、CPO/NPO 放量节奏、CW 光源和 MPO 供需价格，以及谷歌链 3.2T/6.4T 需求是否实际落单。

• 长光华芯（688048）｜电子｜现价 425.5　距120日高 −16.4%　自高点回撤 16.42%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 750.1亿　PE(TTM) 2222.9（历史83.5%分位）　PEG -12.92　PB 24.89
• 机构预期：2026年 forward PE 989.5（上涨空间 +124.6%，2家，净利润 0.8亿）；2027年 forward PE 489.1（上涨空间 +354.5%，2家，净利润 1.5亿）；2028年 forward PE 274.5（上涨空间 +709.8%，2家，净利润 2.7亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：基数异常（基数 0.2亿）｜⚠历史净利润基数为负/缺失，增速对比失真
• 财务质量：营收 37.81% / 利润 159.73%　ROE 0.15%　毛利 30.09%　利润含金量 -29.26（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收大头（81%），整体增长驱动强、潜力大（主营结构 2025-12-31：高功率单管系列 81%·YoY+80.9%；VCSEL及光通讯芯片系列 9%；高功率巴条系列 6%·YoY-20.6%）
• 拥挤度：雪球成交 83.2%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史84%分位(>80%)；利润含金量-29.26(经营现金流为负，纸面利润存疑)；利润增速远超营收(靠一次性/降本，不可持续)——慎防高位接盘/踩雷
• ⚠ 数据校验：机构覆盖仅 2 家(<3)，预期不可靠

OCS光电路交换：从谷歌专用走向全行业商用化

来源：`光通信最好的时代 -【OCS】全面进入商用与通用化阶段20260706` 电话会议；国泰海通通信研究员于月明

一句话摘要：OCS进入通用商用阶段，国产供应链受益。

1. OCS 从谷歌主导场景走向英伟达、Meta、微软、Oracle 等多客户批量导入。

2. OCS 优势在物理光路直传、减少光电转换、降低功耗与 TCO。

3. 技术路线包括 MEMS、压电陶瓷、液晶、硅光光波导，液晶等路线正在上量。

4. Coherent、Momentum 等海外供应商订单上修，反映行业需求迫切。

5. 国产元器件与整机厂商包括腾景科技、光库科技、德科立、光迅科技、中际旭创、新易盛等。

OCS 商用化加速的根本原因是 AI数据中心功耗和组网成本压力。 原文指出，OCS 来源于电信领域 WSS 光开关技术，过去较少用于数据中心，但 AI算力爆发后，功耗成为核心瓶颈，OCS 在 Scale-up 环节可显著节省光模块规模化用量。其核心是物理光路交换，能够直接透传光信号，对光模块速率无差别兼容，有利于旧有网络和光路平滑升级；同时减少光电/电光转换次数，提高传输效率，并通过更高转换速率和更低功耗降低大规模 AI网络部署成本。

从产业进展看，OCS 已不再是谷歌单一场景。 原文称，今年 OFC 展会上，除谷歌外，英伟达、Meta、微软、Oracle 等新客户都在批量导入 OCS，标志其进入全面商用与通用化阶段。海外供应商订单持续上修，Coherent 将订单目标提升至 40亿美元，Momentum 在 OCS 方面二三季度单季度经营收入已接近 1亿美元。应用上，OCS 正从谷歌当前核心的 Scale-up 场景，向内存解耦、Scale-out、Scale-cross 拓展，市场空间随应用范围扩大而打开。

国产供应链机会覆盖元器件、整机和高速光模块升级。 元器件环节，腾景科技是 Coherent 核心供应商，光库科技是 Momentum 核心供应商，另有光伏科技、聚光科技等；整机环节，中际旭创、新易盛、德科立、光迅科技等推出自有 OCS 方案。原文还指出，OCS 插损较大，会驱动高速光模块继续升级，以谷歌为代表的 2.4T 相干可调光模块在 2027-2028 年需求预计持续增长，并向 3.2T、6.4T 演进，进一步带动光模块传输距离、带宽和系统性能要求提升。

腾景科技：看多，Coherent 核心供应商。

光库科技：看多，Momentum 核心供应商，亦涉及薄膜铌酸锂方向。

光伏科技、聚光科技：看多，OCS 元器件/整机相关机会。

德科立、光迅科技：看多，传输与 OCS 整机方案。

中际旭创、新易盛：看多，光模块龙头并布局 OCS 整机。

长飞光纤、长光华芯等：看多，原文列为更广泛通信核心公司。

增长驱动方面，OCS 受益 AI数据中心 Scale-up 降功耗、降 TCO 需求，并向内存解耦、Scale-out、Scale-cross 扩展；Coherent 订单目标 40亿美元、Momentum 单季度 OCS 收入接近 1亿美元，验证需求加速。竞争格局方面，先进入 OCS 供应链的元器件和整机厂商具备客户认证、精密加工和系统方案优势，国产厂商在二维准直器、透镜、棱镜、镜片、整机等环节具备承接机会。主要风险是不同技术路线成熟度差异、客户导入节奏不及预期，以及 OCS 插损对系统成本和光模块性能提出更高要求。

OCS 的验证点包括海外客户是否从样机导入转为规模采购、Coherent/Momentum 订单是否继续上修、国产整机方案是否进入主流 CSP，以及 2.4T/3.2T/6.4T 光模块是否同步放量。

• 长光华芯（688048）｜电子｜现价 425.5　距120日高 −16.4%　自高点回撤 16.42%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 750.1亿　PE(TTM) 2222.9（历史83.5%分位）　PEG -12.92　PB 24.89
• 机构预期：2026年 forward PE 989.5（上涨空间 +124.6%，2家，净利润 0.8亿）；2027年 forward PE 489.1（上涨空间 +354.5%，2家，净利润 1.5亿）；2028年 forward PE 274.5（上涨空间 +709.8%，2家，净利润 2.7亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：基数异常（基数 0.2亿）｜⚠历史净利润基数为负/缺失，增速对比失真
• 财务质量：营收 37.81% / 利润 159.73%　ROE 0.15%　毛利 30.09%　利润含金量 -29.26（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收大头（81%），整体增长驱动强、潜力大（主营结构 2025-12-31：高功率单管系列 81%·YoY+80.9%；VCSEL及光通讯芯片系列 9%；高功率巴条系列 6%·YoY-20.6%）
• 拥挤度：雪球成交 83.2%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史84%分位(>80%)；利润含金量-29.26(经营现金流为负，纸面利润存疑)；利润增速远超营收(靠一次性/降本，不可持续)——慎防高位接盘/踩雷
• ⚠ 数据校验：机构覆盖仅 2 家(<3)，预期不可靠

医药板块聚焦创新药与CXO，BD和商业化兑现是主线

来源：医药月度动态专题电话会20260705，机构原文未明示

一句话摘要：创新药与CXO优先配置。

• 看多创新药和CXO，当前基本面与股价存在背离。
• 医保商保双目录和预申报机制有利于创新药加速准入。
• BD交易持续高景气，上半年总包金额956亿美元，同比增长34%。
• CXO受益下游投融资修复和二季度交付确认，业绩改善趋势明确。
• 推荐关注药明康德、海思科、百利赛图、英科医疗、信达生物等。

创新药：政策支持与商业化兑现共同构成主线。 会议提出应布局“可以开毕业典礼”的创新药公司，即产品已经获批上市、商业化放量看到眉目，并可能进入盈利周期的公司。原文列举科伦博泰、康诺亚、百济神州、信达生物，并指出艾力斯和百济神州过去几年已经体现出较好的持股体验和回报。政策层面，2026年医保商保双目录初审名单共有557个品种入围，其中目录外334个、目录内223个，54个品种通过创新目录初审；首次引入预申报机制，允许6月10日前完成技术审批但尚未正式获批的品种提前申报，共49个通用名完成预申报，有利于创新药上市后更快进入医保准入流程。

BD和CXO：产业链景气度继续修复。 原文显示，上半年BD交易总包金额达956亿美元，同比增长34%，创新药出海和技术授权仍是药企价值兑现的重要路径。CXO板块则受益于下游投融资修复和二季度交付确认，业绩改善趋势明确，因此会议建议40%仓位布局CXO，首选药明康德。对于BD估值，会议建议以BD总包金额乘以20%作为估值弹性参考。

医疗需求：天津就诊数据可能成为老龄化需求验证信号。 会议强调，2022年以来市场一直等待人口老龄化带来的医疗需求释放，但全国就诊增速一直偏低。天津5月单月就诊人次同比增长8%，接近双位数，是近三年来正常月份中首次出现接近10%的单月增速。天津医疗资源较封闭且老龄化比例较高，因此可能成为人口老龄化推动院内需求增长的早期样本。专科拆分看，精神科增长32%，胸科和血液科增长20%以上，肿瘤、口腔、心血管约10%。

• 药明康德：看多，CXO首选标的。
• 海思科：看多，原文列入重点推荐。
• 百利赛图：看多，原文列入重点推荐。
• 英科医疗：看多，原文列入重点推荐。
• 信达生物：看多，商业化兑现代表。
• 科伦博泰、康诺亚、百济神州、艾力斯：看多，属于“开毕业典礼”逻辑相关公司。
• 百利天恒：看多医保准入节奏，原文提及可能极限获批并进入医保目录。

创新药公司的增长驱动来自产品获批上市、医保准入加速、商业化放量和BD出海兑现；政策端预申报机制缩短上市后医保准入等待期。竞争格局上，已进入商业化兑现阶段的公司相对早期研发企业不确定性更低，具备产品、销售和现金流验证优势。CXO的增长驱动来自下游投融资修复、二季度交付确认及创新药BD景气度，药明康德被原文列为CXO首选。主要风险包括医药反腐对学术会议和销售节奏的阶段性冲击、创新药放量不及预期、BD交易热度回落、CXO订单恢复慢于预期。

需跟踪7月中旬后中报验证、医保目录正式进展、天津就诊数据能否连续数月维持高增，以及BD交易是否继续保持高总包金额。

• 百济神州（688235）｜医药生物｜现价 277.0　距120日高 −13.2%　自高点回撤 13.23%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 4269.7亿　PE(TTM) 135（历史48.3%分位·样本不足存疑）　PEG -0.11　PB 12.93
• 机构预期：2026年 forward PE 93（上涨空间 +45.2%，14家，净利润 45.9亿）；2027年 forward PE 54.9（上涨空间 +146.1%，14家，净利润 77.8亿）；2028年 forward PE 42.4（上涨空间 +218.7%，12家，净利润 100.8亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：基数异常（基数 14.6亿）｜⚠历史净利润基数为负/缺失，增速对比失真
• 财务质量：营收 31.02% / 利润 1801.3%　ROE 5.05%　毛利 89.02%　利润含金量 0.79（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收大头（99%），整体增长驱动强、潜力大（主营结构 2025-12-31：抗肿瘤类药物 99%·YoY+31.02%；药物合作安排收入 1%）
• 拥挤度：雪球成交 85.4%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：次新股(PE历史仅87日)，分位不可靠、估值需谨慎；利润增速远超营收(靠一次性/降本，不可持续)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

AI算力与创新药分化加剧，确定性兑现环节占优

来源：弘则市场漫谈；科技组海外分析师冯冠如、医药组负责人赵璐

一句话摘要：AI看EPS兑现，创新药修复刚起步。

1. Meta建云不等于算力过剩，更像将老旧A/H系列卡租赁回收现金流，同时继续投入最新算力与前沿模型。

2. AI模型竞争向OpenAI、Astrophic集中，Coding和Agent是当前高质量数据与能力迭代焦点。

3. 美股AI链分化的核心是“确定性”：存储最强，CPO、New Cloud、CSP相对承压。

4. 创新药与CXO基本面上半年持续超预期，股价此前背离，近期在回购增持与订单改善催化下修复。

5. AI链优先看当期EPS兑现环节，如PCB上游、MLCC等涨价方向；医药修复程度约30%-40%，仍有空间。

Meta建云与算力需求分歧

原文认为，市场将Meta投入云业务解读为算力过剩过于悲观。从需求端看，Astrophic ARR约600亿美元，OpenAI约300-400亿美元，合计约1000亿美元，年底有望达到1500-2000亿美元；三家CSP云收入合计约4000亿美元，增速约40%，AWS和Google云业务仍在加速，云厂backlog约一万亿美元。由此推导，行业需求端并未恶化。Meta自身的问题在于缺少像其他CSP一样的云业务现金流支撑，收入主要来自广告，因此其把老一点的A系列和H系列卡拿去做算力租赁，是为了回收现金流；同时Meta两周前仍签下1.6GW算力协议，锁定2028年投产的最新算力，并计划将下一代Muse Spark参数量提高一个量级，说明并未放弃前沿模型。

AI模型与硬件链条分化

原文指出，Coding和Agent场景能提供更高质量的长链路推理数据，成为模型能力提升的关键抓手，市场竞争正在向OpenAI和Astrophic集中；谷歌因内部合规限制，在Coding模型方面明显落后。硬件链条上，资金为确定性买单，存储因供给受限、涨价确定而表现最强；New Cloud商业模式依赖融资买卡建数据中心，受融资成本和Meta从客户变竞争对手的双重压制；CSP虽成长性无忧，但高capex压制短期利润；鲁曼特等CPO方向更多依赖明后年远期定价，在宏观波动中更脆弱。因此报告倾向配置短久期、当期EPS能兑现的环节，如A股PCB及其上游、MLCC等涨价方向，并持续跟踪Rubin、Rubin Ultra等GPU代际变化对硬件斜率的影响。

创新药与CXO修复逻辑

赵璐认为，创新药和CXO上半年出现的是股价与基本面的明显背离。创新药在BD、临床数据读出、海外临床方面超预期或符合预期，CXO融资数据和订单每季度改善，但股价在这轮反弹前从年初跌了40%-50%。近期催化一方面来自药明康德等头部公司回购和增持，另一方面来自基本面继续超预期：猴价约16万元，接近历史高位，排期已到明年；药效环节订单增长从Q1预期的30%提升到50%；5月医药代表新规落地后，6月销售恢复，很多创新药公司完成年初销售指标。下半年还有CM-18.2 ADC海外上市、PD-1/VEGF重要数据读出、康诺亚海外license-out高价收购、科伦博泰肺癌数据和海外三期临床成功等催化。

• 存储：看多，依据为供给受限、涨价确定性强。
• PCB及上游、MLCC：看多，依据为涨价与当期EPS兑现。
• CPO/鲁曼特：中性偏谨慎，依据为远期定价属性强、宏观波动下脆弱。
• New Cloud/Oracle/CoreWeave：偏谨慎，依据为融资成本和Meta竞争担忧。
• Meta：中性，原文认为建云不是放弃AI，而是战术调整。
• OpenAI、Astrophic：看多方向，依据为ARR加速与模型竞争集中。
• CXO、创新药：看多，依据为订单、BD、临床、销售恢复与估值修复。
• 药明康德：看多催化，依据为回购不减持稳定预期。
• 科伦药业、海思科、泽璟、艾力斯、康诺亚、科伦博泰：看多，依据为业绩、管线或数据催化。

AI硬件链条的增长驱动来自Astrophic和OpenAI ARR加速、CSP云收入高增、backlog约一万亿美元，以及PCB、MLCC、存储等环节涨价带来的当期利润兑现；竞争格局上，模型侧向OpenAI和Astrophic集中，硬件侧存储因供给约束具备更强确定性。主要风险是ARR降速、GPU代际变化导致硬件环节斜率切换，或远期估值在宏观冲击下收敛。创新药和CXO的增长驱动来自临床数据、海外BD、国内销售恢复、猴价上涨至约16万元、药效订单增长预期从30%上修至50%；竞争格局上，已有业绩和管线的企业更受资金认可。主要风险是修复后资金重新轮动、海外临床或BD兑现不及预期。

后续验证重点是OpenAI/Astrophic ARR是否继续加速、存储/PCB/MLCC涨价能否落到单季利润，以及CXO订单、猴价和创新药海外BD是否在中报及下半年催化中持续兑现。

• 科伦药业（002422）｜医药生物｜现价 47.73　距120日高 −9.6%　自高点回撤 9.57%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 759.3亿　PE(TTM) 48.3（历史84.1%分位）　PEG -1.13　PB 3.08
• 机构预期：2026年 forward PE 35.4（上涨空间 +36.6%，14家，净利润 21.6亿）；2027年 forward PE 29.1（上涨空间 +66%，14家，净利润 26.2亿）；2028年 forward PE 25.9（上涨空间 +86.2%，10家，净利润 29.4亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 20% vs 历史 -16.8%（2025年基数 17亿））｜⚠预期增速(20%)远超历史(-17%)；机构分歧大(离散71.7%)；与当前动能背离(预期首年+26.9% vs 实际同比-22.34%)
• 财务质量：营收 -2.98% / 利润 -22.34%　ROE 1.86%　毛利 45.31%　利润含金量 0.54（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：非输液 48%·YoY-13.9%；输液 40%·YoY-16%；研发项目 8%·YoY-20.1%）
• 拥挤度：雪球成交 90.9%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史84%分位(>80%)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

液冷进入AI算力标配阶段，三季度订单和业绩兑现是关键

来源：开源证券“脱颖而出”第100场电话会议；开源证券通信首席分析师蒋颖、研究员杜志远

一句话摘要：液冷三季度进入兑现期。

1. 原文认为液冷是AI算力基础设施核心环节，Rubin和谷歌TPU V7/V8转向100%液冷是产业放量信号。

2. 三季度是关键验证期，Rubin和TPU出货将带来订单、份额和业绩兑现讨论。

3. 重点关注“液冷五朵金花”：英维克、森淋环境、飞龙股份、大元泵业、银轮股份。

4. CDU核心零部件中，泵和板式换热器竞争格局优于整机，泵仅少数几家、板换约4家。

5. 原文认为国内优质企业在CSP领域份额提升，台资、日资、美资份额下降。

液冷从可选散热方案变成AI算力标配。 原文提出，4月以来液冷产业出现两个标志性变化：英伟达Rubin平台采用100%全液冷、45°C温水散热方案；谷歌TPU V7和V8均采用100%全液冷设计。报告据此判断，未来高功耗AI算力平台难以回到风冷时代，液冷成为“终局环节”。三季度Rubin和TPU出货将使液冷订单、份额和交付节奏进入集中验证阶段，因此液冷板块关注度会继续提升。

投资分歧在于液冷是否只是配角、格局是否分散。 原文反驳“液冷是配角”的观点，认为NV卡多次延后与液冷散热卡脖子有关，液冷是核心环节。对于“格局分散”的担忧，原文承认国内液冷总体较分散，但强调CSP领域不同，国内英维克、森淋等少数公司正在切入且份额提升，同时台资、美资、日资为保供在CSP份额下降。若该判断成立，国内龙头不仅受益于行业扩容，也受益于供应链替代。

零部件环节可能比整机格局更优。 原文特别强调CDU中的泵和板式换热器，认为其技术壁垒高、竞争格局好，板换可能只有4家，泵也只有少数几家，而CDU整机约10家供应商。此前开源通信团队4月发布《泵——CDU的心脏》，判断若液冷CDU在Q3大规模出货，泵会在Q2提前采购；随后飞龙股份、大元泵业陆续接到较多泵订单并上涨，原文认为这验证了此前判断。银轮股份被称为全球板换龙头，亦被列入核心受益标的。

英维克的核心看点是业绩兑现。 原文称英维克处于业绩兑现前阶段，只缺一个季度业绩兑现；从产业链进展判断，Q3兑现可能性较大。森淋环境、银轮股份等也在海外CSP突破过程中。报告的看多逻辑并非单纯估值切换，而是Rubin、TPU等平台液冷化带来的订单放量、国内供应商切入海外CSP、以及Q3业绩验证共同形成催化。

• 英维克：看多；依据是国产液冷龙头，原文认为Q3业绩兑现可能性较大。
• 森淋环境：看多；依据是优质企业，海外CSP订单突破潜力。
• 飞龙股份：看多；依据是电子泵受益标的，Q2提前采购逻辑已被订单验证。
• 大元泵业：看多；依据是电子泵受益标的，泵为CDU心脏且格局较好。
• 银轮股份：看多；依据是全球板换龙头，板式换热器环节壁垒和格局较优。
• 远东股份、博杰股份、同飞股份、高澜股份、科创新源、江南新材、南方泵业、利欧股份：看多/受益；依据是原文列为液冷相关标的或受益标的，但具体基本面展开较少。

英维克、森淋环境等液冷整机或系统企业的增长驱动来自Rubin、谷歌TPU V7/V8等AI算力平台转向100%液冷，以及海外CSP与国内液冷龙头合作带来的订单增量。竞争格局方面，原文认为CSP领域并非完全分散，国内少数优质企业正在提升份额，台资、日资、美资份额下降。主要风险是Q3订单或业绩未兑现，海外CSP突破低于预期，或液冷整机供应商增加导致盈利能力承压。

飞龙股份、大元泵业、银轮股份的增长驱动来自CDU放量前的核心零部件提前采购，泵被原文称为CDU心脏，板式换热器也是关键环节。竞争格局方面，泵仅少数几家、板换约4家，优于约10家供应商的CDU整机格局，毛利率和净利率原文称“非常不错”。主要风险是CDU放量节奏不及预期，泵和板换订单不能持续，或新进入者压低价格和盈利。

液冷后续最关键的是从产业叙事转向财务验证，需重点跟踪三季度英维克等公司的收入和利润弹性、飞龙股份和大元泵业泵订单持续性、银轮股份板换订单兑现，以及海外CSP客户是否形成可持续批量采购。

• 银轮股份（002126）｜汽车｜现价 55.2　距120日高 −10.8%　自高点回撤 10.8%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 467.4亿　PE(TTM) 48.7（历史93.9%分位）　PEG 1.95　PB 6.25
• 机构预期：2026年 forward PE 37.3（上涨空间 +30.6%，26家，净利润 12.5亿）；2027年 forward PE 28.6（上涨空间 +70.3%，26家，净利润 16.3亿）；2028年 forward PE 22.8（上涨空间 +113.5%，21家，净利润 20.5亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：有历史支撑（预期净利CAGR 28.9% vs 历史 25.1%（2025年基数 9.6亿））
• 财务质量：营收 24.27% / 利润 0.79%　ROE 2.83%　毛利 18.59%　利润含金量 -1.42（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：热交换器 94%·YoY+24.27%；贸易 0%）
• 拥挤度：雪球成交 71.7%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史94%分位(>80%)；利润含金量-1.42(经营现金流为负，纸面利润存疑)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

MLCC高端需求受AI拉动，日韩台龙头与陶瓷粉体厂商受益

来源：深度解读行业&个股系列16：MLCC之二20260706；团队曾子俊参与讲解，机构原文未明示

一句话摘要：AI推动高端MLCC涨价。

1. MLCC行业集中度高，村田、三星电机、太阳诱电市占率分别约32%、23%、11%，前三合计约66%。

2. 高端MLCC受AI服务器需求拉动涨价更明显，7月4日村田部分型号涨价约5%，高端产品约10%。

3. 三星电机已占全球AI服务器MLCC市场约40%，村田服务器MLCC增长支撑总收入，太阳诱电高可靠性产品稳定增长。

4. 上游陶瓷粉体成本占比高，低容MLCC约20%-25%，高容MLCC达35%-45%，高端粉料仍依赖日美厂商。

5. 陶瓷粉体格局由日本堺化学、美国Vibrance、中国国瓷材料等主导，市占率分别约28%、20%、10%。

本轮MLCC看多逻辑来自AI需求拉动高端品涨价。 原文指出，MLCC制造企业中日韩台厂商占主导，2024年前三大村田、三星电机、太阳诱电合计约66%，若纳入TDK、京瓷、国巨、华新科，前七大合计约85%。在集中度高的格局下，高端产品对AI服务器需求更敏感。7月4日村田部分型号产品涨价约5%，高端产品拿货价涨幅约10%，原文据此判断龙头公司受益于AI驱动的需求快速上升，并带动价格和利润率提升。

制造端龙头各自受益于AI服务器、汽车和高可靠产品。 村田MLCC市占率最高，产品矩阵最丰富，海外收入占比长期90%以上，2025年达92.7%，大中华区约50%，服务器MLCC营收增长在其他业务下行时支撑总收入。三星电机全球份额约23%，汽车电子是高可靠MLCC重要方向，并布局人形机器人；截至2025年7月，其在全球AI服务器MLCC市场份额约40%。太阳诱电份额约11%，电容器收入占比71%，将汽车和IT基础设施作为重点市场，高可靠性产品销售额稳定增长。TDK、京瓷、国巨、华新科也分别在AI生态、电容扩产、高端陶瓷粉体及中低端MLCC市场中具备位置。

上游粉体是高端MLCC的重要壁垒。 原文称，陶瓷粉体在低容MLCC成本中约占20%-25%，在高容MLCC中达35%-45%，高端粉料仍需依赖进口。竞争格局上，日本堺化学市占率约28%，美国Vibrance约20%，中国国瓷材料约10%。堺化学的水热合成法在高性能MLCC市场中有优势，能提供更好的粒子均一性和结晶性；国瓷材料则是国内首家、全球第二家实现水热工艺批量生产纳米钛酸钡本体的企业，也是大陆规模较大的陶瓷粉体厂商。若AI服务器继续推升高容、高可靠MLCC需求，上游高端陶瓷粉体的价值量和国产替代空间同步提升。

• 村田：看多；依据是MLCC市占率约32%，产品矩阵丰富，服务器MLCC营收增长，高端产品涨价。
• 三星电机：看多；依据是全球份额约23%，AI服务器MLCC市场份额约40%，布局汽车电子和人形机器人。
• 太阳诱电：看多；依据是份额约11%，汽车和IT基础设施为重点，高可靠性产品销售稳定增长。
• TDK、京瓷：看多；依据是AI生态和数据中心相关被动元件需求增长、京瓷计划扩大MLCC产能。
• 国巨、华新科：中性偏多；依据是台系在中低端市场具备份额，国巨具备部分原材料自给能力，华新科2025年MLCC收入同比增长11%。
• 国瓷材料：看多；依据是国内陶瓷粉体龙头，市占率约10%，水热法纳米钛酸钡量产能力。
• 堺化学、Vibrance：看多；依据是全球陶瓷粉体龙头，份额分别约28%、20%。

MLCC制造端看多标的的增长驱动来自AI服务器、高可靠汽车电子和IT基础设施需求提升，并已体现为高端MLCC涨价，村田部分产品7月4日涨价约5%、高端约10%。竞争格局方面，前三大合计约66%、前七大约85%，集中度高使龙头更具议价能力；三星电机在AI服务器MLCC市场已有约40%份额，村田产品矩阵和全球产能布局领先，太阳诱电在高可靠性产品上持续增长。主要风险是AI服务器需求或涨价持续性不及预期，以及高端产品扩产后供需重新宽松。

上游陶瓷粉体标的的增长驱动来自高容MLCC对粉体成本和品质要求更高，粉体在高容MLCC成本中占比可达35%-45%。竞争格局上，堺化学、Vibrance、国瓷材料分别约28%、20%、10%，日美厂商主导高端市场，国瓷材料具备国产替代位置。主要风险是国内粉料仍主要满足中低端需求，高端粉料进口依赖若难以突破，国产厂商受益弹性会受限。

后续需跟踪村田涨价是否扩散至其他厂商、AI服务器MLCC订单能否持续兑现、三星电机40%份额是否稳定，以及国瓷材料高端粉体能否进入更多头部MLCC客户供应链。

• 国瓷材料（300285）｜电子｜现价 88.1　距120日高 −22.0%　自高点回撤 21.95%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 878.4亿　PE(TTM) 142.4（历史99.5%分位）　PEG 156.88　PB 12.18
• 机构预期：2026年 forward PE 104.9（上涨空间 +35.8%，18家，净利润 8.4亿）；2027年 forward PE 85.5（上涨空间 +66.5%，18家，净利润 10.3亿）；2028年 forward PE 71（上涨空间 +100.4%，16家，净利润 12.4亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 26.7% vs 历史 3.6%（2025年基数 6.1亿））｜⚠预期增速(27%)远超历史(4%)；机构分歧大(离散58.2%)
• 财务质量：营收 9.15% / 利润 4.79%　ROE 1.97%　毛利 36.74%　利润含金量 1.21（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：数码打印及其他材料板块 24%·YoY+11.6%；催化材料板块 21%·YoY+21.2%；生物医疗材料板块 20%·YoY+2.1%；电子材料板块 15%·YoY+11.2%；新能源材料板块 11%·YoY+25.2%）
• 拥挤度：雪球成交 85.9%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史100%分位(>80%)；PEG 156.88(>2.0)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

金刚石散热：AI芯片热管理打开材料想象空间，量产能力仍是关键

来源 东吴商社首席无尽草团队，金刚石散热&培育钻石深度调研反馈20260706

一句话摘要 金刚石散热受AI拉动，关注CVD量产突破。

1. 人工金刚石与培育钻石本质同源，中国掌握全球约七八成人工金刚石产能。

2. AI芯片散热带来两类期待：金刚石铜复合材料放量，以及大尺寸金刚石单晶/多晶散热片量产突破。

3. 金刚石铜导热效率约600-800，明显高于传统铜/铝的300-400，但可能只是过渡方案。

4. 大尺寸金刚石单晶或多晶散热片若量产，单片价格预计可达3万-5万元，年产数万片对应数十亿收入空间。

5. 力量钻石、四方达、中兵红箭、黄河旋风、国际精工、惠丰钻石等为重点产业链公司。

本场会议的看多基础是AI芯片功耗提升带来的散热材料升级需求。原文称，黄仁勋在GTC 2026等场合表示，英伟达未来芯片架构如Rubin将采用金刚石铜复合材料作为散热材料。金刚石铜由金刚石微粉与铜或铝混合形成，导热效率约600-800，较传统铜板/铝板约300-400明显提升。若AI芯片散热需求快速爆发，而上游六面顶压机扩产周期长、投资成本高，金刚石微粉可能形成类似MLCC、硅晶圆等上游材料的涨价逻辑。

但会议也强调，金刚石铜可能只是过渡方案，真正远期空间在大尺寸金刚石单晶或多晶散热片。金刚石多晶导热效率可达1500，单晶可达2000，显著优于金刚石铜；但目前全球尚无法量产2-8英寸大尺寸金刚石单晶或多晶。若有企业突破量产，单片价格可能达到3万-5万元，年产数万片即可对应数十亿级收入。因此产业投资逻辑不只在现有微粉涨价，更在CVD路线能否实现大尺寸、高品质金刚石片量产。

技术路线方面，高温高压法和CVD法分别对应不同优势。高温高压法通过六面顶压机模拟自然界高温高压环境，效率高、成本低，是国内主流方案，适合制备小颗粒金刚石单晶、微粉及培育钻石。CVD法以已有晶种为基础，在设备中生长更大晶体，适合大尺寸、高品质产品。国外在纯CVD技术上领先，但国内在高温高压方面具备规模、工艺和能耗优势，且CVD设备已逐步国产化，成本降至60万-80万元/台。由于高温高压和CVD设备均可在培育钻石与工业金刚石散热材料间转换，相关公司产能具备较高弹性。

公司层面，力量钻石被会议描述为商业化步子最大、最明确。公司2021年上市时约200台高温高压设备，通过约40亿元再融资扩至约2000台，产能已超黄河旋风、接近中兵红箭水平；2026年6月公告变更募投方向，拟投入约10亿元、上千台CVD设备，目标实现金刚石单晶量产。四方达则通过天璇半导体专攻CVD法，已能制备2-4英寸金刚石散热片，并计划在新疆建设年产2万片以上CVD基地。中兵红箭拥有约四五千台六面顶压机，是行业产能和技术龙头，但军工体系下治理和激励机制受限。黄河旋风拥有数千台高温高压设备，实验室可做6-8英寸CVD产品，但过去几年持续亏损，治理和沟通不清晰。

力量钻石：看多，依据是高温高压设备扩至约2000台，2026年6月变更募投方向，拟投约10亿元、上千台CVD设备。

四方达：看多，依据是天璇半导体专攻CVD，已能做2-4英寸散热片，规划新疆年产2万片以上基地。

中兵红箭：中性偏受益，依据是中南钻石拥有约四五千台六面顶压机，产能和技术领先，但治理机制受限。

黄河旋风：中性偏受益，依据是拥有数千台高温高压设备、实验室可做6-8英寸CVD产品，但持续亏损和治理问题明显。

国际精工：中性偏受益，依据是三磨所为高温高压设备上游供应商，并拥有CVD实验室。

惠丰钻石：中性偏受益，依据是规模较小但有数十台高温高压和CVD设备，弹性较大。

沃尔德：中性，原文称主要做刀具及下游应用，与散热材料直接关联度较低。

力量钻石的增长驱动来自产能扩张和产品方向切换。公司高温高压设备从上市时约200台扩至约2000台，2026年6月又公告拟投入约10亿元、上千台CVD设备，目标实现金刚石单晶量产；若AI芯片散热带动金刚石铜或大尺寸散热片需求，公司有望凭产能和路线转向受益。竞争格局上，公司产能已超黄河旋风、接近中兵红箭水平，且商业化动作明确。主要风险是大尺寸金刚石单晶/多晶全球尚未实现量产，CVD投入能否转化为稳定产品和订单仍需验证。

四方达的增长驱动来自CVD散热片产业化。其天璇半导体已能制备2-4英寸产品，并规划新疆年产2万片以上CVD散热片基地；若单片售价达到数万元，则对应数亿至十亿级收入空间。竞争格局上，公司较早专攻CVD金刚石散热片，定位更贴近大尺寸散热材料。主要风险是2-8英寸大尺寸产品仍是全球共性难题，量产良率、客户认证和实际售价均有不确定性。

中兵红箭的增长驱动来自高温高压产能和技术基础。中南钻石拥有约四五千台六面顶压机，是国内金刚石制备领域最大龙头，若金刚石微粉用于AI散热材料放量，公司具备供给基础。竞争格局上，其规模和技术水平领先，但军工体系下治理和激励机制被原文视为制约。主要风险是公司经营机制灵活性不足，以及散热材料需求兑现速度不确定。

金刚石散热的核心跟踪点不是“是否适合散热”，而是“谁能稳定、低成本、规模化交付”。短期看金刚石铜带来的微粉需求，中长期看CVD大尺寸散热片良率、客户验证和实际订单。

• 力量钻石（301071）｜基础化工｜现价 86.83　距120日高 −18.3%　自高点回撤 18.32%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 220.9亿　PE(TTM) 169（历史97.7%分位）　PEG -2.38　PB 4.11
• 机构预期：2026年 forward PE 90.4（上涨空间 +86.8%，1家，净利润 2.5亿）；2027年 forward PE 45.7（上涨空间 +269.8%，1家，净利润 4.9亿）；2028年 forward PE 28.2（上涨空间 +499.5%，1家，净利润 8亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 94.2% vs 历史 -45.2%（2025年基数 1.1亿））｜⚠预期增速(94%)远超历史(-45%)
• 财务质量：营收 55.85% / 利润 147.1%　ROE 0.67%　毛利 41.1%　利润含金量 1.73（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：培育钻石 61%·YoY+16%；金刚石单晶 21%·YoY-43.2%；金刚石微粉 10%·YoY-23.1%）
• 拥挤度：雪球成交 64.8%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史98%分位(>80%)——慎防高位接盘/踩雷
• ⚠ 数据校验：机构覆盖仅 1 家(<3)，预期不可靠

机器人产业链：T链零部件与工业场景落地仍是主要方向

来源：`机器人板块大涨后市展望及标的推荐20260705` 会议；机构与团队名称原文未明示

一句话摘要：重点看 T链零部件和工业应用落地。

1. 原文重点推荐 T链零部件：安培龙、兆威机电、绿的谐波、恒立液压。

2. 安培龙机器人力传感器远期单机价值量约 1.2万元，按 100万台、30%份额、20%净利率测算利润 7.2亿元。

3. 兆威机电受益灵巧手微型电机，技术储备和泰国产能布局被原文看好。

4. 绿的谐波受益谐波减速器壁垒和扩产，产能从 50万套向 100万套扩张。

5. 国产应用场景关注永创智能、丰隆股份、上伟新材等，短期更看工业单工位替代。

T链零部件的逻辑在于单机价值量、壁垒和量产催化。 原文认为，7月底至8月初是 V3 发布与量产的关键节点，若 T链下单、量产爬坡出现明确进展，零部件弹性更强。安培龙的核心是力传感器期权：一维传感器中，直线关节单向拉压力传感器大规模量产后单价约 100元/个，旋转关节一维扭矩传感器约 400元/个，单机价值量约 8000元；六维力传感器量产后单价约 1000元甚至更低，按 4 个用量测算单机价值量约 4000元，一维加六维合计约 1.2万元。按 100万台远期保有量、30%份额、20%净利率测算，对应 7.2亿元利润，30倍 PE 对应 200亿元出头机器人期权市值。

兆威机电与绿的谐波的逻辑分别落在灵巧手电机和谐波减速器。 兆威机电原文强调其 2025 年未充分跟随板块上涨，主业消费电子有新产品放量，且灵巧手微型电机环节技术储备充分、产能布局完整，包括泰国产能，若方案定型后有望推进 PPA 等进展。绿的谐波则被视为少数具备扩产能力的谐波减速器玩家，谐波减速器仍需人工组装、自动化难度高，海外厂商扩产意愿弱且人工成本高，公司原产能 50万套/年，定增后预计年底扩至 100万套左右。

国产机器人短期落地更偏工业场景，而非 C端。 原文判断，人形机器人直接进入 C端仍较远，即便具身大脑落地也需 2-3 年甚至更久；短期更可靠的是“机器人+垂类模型”在工业场景解决单一工位替代。永创智能主业做包装设备，机器人配套设备完成贴标签、打包等工作，技术门槛相对低；机器人价格约等于人工两年工资，但可三班倒、不需社保且可维修，经济账更清晰。公司 6月底后开始接单，全年订单指引 5000台，即便打折也可能有 2000-3000台订单。

安培龙：看多，依据是力传感器远期单机价值量和机器人期权弹性。

兆威机电：看多，依据是消费电子新品放量、灵巧手微型电机技术和产能储备。

绿的谐波：看多，依据是谐波减速器壁垒和产能扩张。

恒立液压：看多，原文列为 T链核心零部件推荐，但基本面展开较少。

永创智能：看多，依据是包装机器人订单和工业场景经济性。

丰隆股份、上伟新材、恒插好插集团：看多，原文列为国产本体/应用场景方向，但展开较少。

增长驱动方面，安培龙受益机器人力传感器潜在放量，远期按 100万台、30%份额测算利润弹性大；兆威机电受益消费电子新产品和灵巧手微型电机方案定型；绿的谐波受益谐波减速器供给稀缺和产能翻倍；永创智能受益包装机器人订单落地，全年指引 5000台。竞争格局方面，安培龙在国内力传感器进展较快，主业车端压力传感器全球份额原文称约 30%；绿的谐波被原文视为全球少数可扩产谐波减速器企业；兆威机电优势在技术储备和泰国产能。主要风险是 T链 V3 量产、下单和供应链准入不及预期，安培龙目前未进入 V3 供应链，国产 C端应用也仍需较长时间验证。

这场纪要含较多行情表述，真正可跟踪的基本面验证点应放在 T链订单、V3 量产节奏、安培龙送样进展、绿的谐波扩产兑现和永创智能订单交付。

• 绿的谐波（688017）｜机械设备｜现价 453.98　距120日高 −8.4%　自高点回撤 8.41%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 832.3亿　PE(TTM) 608.6（历史99.9%分位）　PEG 3.67　PB 23.32
• 机构预期：2026年 forward PE 428.3（上涨空间 +42.1%，13家，净利润 1.9亿）；2027年 forward PE 294.8（上涨空间 +106.5%，13家，净利润 2.8亿）；2028年 forward PE 211.2（上涨空间 +188.2%，12家，净利润 3.9亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 46.4% vs 历史 21.6%（2025年基数 1.2亿））｜⚠预期增速(46%)远超历史(22%)
• 财务质量：营收 42.96% / 利润 61.17%　ROE 0.92%　毛利 33.62%　利润含金量 0.17（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收大头（99%），整体增长驱动强、潜力大（主营结构 2025-12-31：谐波减速器及金属件 84%·YoY+46.4%；机电一体化产品 13%·YoY+41.3%；智能自动化装备 3%·YoY+221.4%）
• 拥挤度：雪球成交 88.5%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史100%分位(>80%)；PEG 3.67(>2.0)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

玻璃基板：短期看载具与TGV设备，长期看先进封装与CPO

来源 方正证券机械组郝仁琪，玻璃基板专题汇报：CPO中玻璃基板应用及TGV设备推荐20260705

一句话摘要 玻璃基板产业加速，TGV设备优先受益。

1. 玻璃基板商业化成熟度依次看显示面板、临时键合载具、先进封装、CPO光信号传输。

2. 短期最接近量产的是临时键合/载具应用，预计今年下半年至明年上半年进入量产周期。

3. 半导体封装中，玻璃基板凭低介电常数、耐热性、平整度和高布线密度，有望成为下一代先进封装核心材料。

4. CPO方向中，康宁2026年6月底发布Glass Bridge方案，但商业化预计仍需到2028年左右。

5. 设备端重点推荐帝尔激光、德龙激光、英诺激光，TGV激光诱导设备是当前核心受益环节。

显示面板是当前玻璃基板最成熟的应用场景。原文称，2023年前后基于质量转移技术，玻璃基板已在MLED产品中落地，路线分为有TGV打孔和无TGV打孔两类，国内方案更多采用打孔，三星、京东方等核心产品路径更多采用不打孔。京东方已有面向海信、三星的相关产品展出，约在2024年前后进入商业化阶段，因此这一方向已不只是主题验证，而是已有明确产品形态。

临时键合载具是短期更具商业化前景的方向。会议认为该应用不需要特别多打孔或电镀，量产时间节点约在今年下半年到明年上半年。其核心逻辑是玻璃在机械稳定性、表面平整度和边缘平整度上较传统硅载具具备优势；激光解键合要求玻璃具备较高透明度，机械解键合则要求极高机械稳定性，玻璃均有匹配空间。因此报告对该方向的判断更偏短期兑现，而非远期概念。

先进封装是玻璃基板的中长期核心方向。报告弱化“替代硅中介层还是替代基板”的争论，认为关键在于玻璃的电气性能、低损耗、高布线密度、低介电常数、耐热性和平整度。若玻璃的性能接近甚至达到硅中介层要求，硅中介层在终端封装方案中大概率可被玻璃替代。英特尔EMIB和台积电CoPoSe路线图中，玻璃已被纳入白板或新基板方案，英特尔方案中芯片直接放在基板层上，中间为玻璃基板，上下约8-10层RDL；台积电也有尝试在CoWoS中先作为基板替代的消息。该方向的看多逻辑来自先进封装对高密度互连、低损耗和应力控制的持续提升需求。

CPO中的玻璃应用仍处早期。康宁2026年6月底发布Glass Bridge方案后，市场关注提升。会议称玻璃在CPO中主要承担光波导、光交换和光信号接入功能，通过玻璃基板内部能力交换和激光通路实现光信号导通。但报告明确指出该方案仍偏前期，商业化路径可能要到2028年左右；2027年之前富联代工的CPO产品大部分仍以传统IC架构为主。因此该方向不是短期业绩主线，而是下一代电口/光口传输技术的远期选项。

设备环节被报告视作当前最明确的投资抓手。随着2026年以来康宁、京东方、三星及国内玻璃原片企业推进布局，产业链加速，激光诱导TGV设备成为核心受益环节。帝尔激光被认为在国内外市场卡位优势明确，已有小批量出货；随着2027-2028年产业节点临近，设备采购需求可能显著提升，2026年下半年或进入适量设备批量购买期。德龙激光、英诺激光则因国内外送样验证积极而被列为重点关注。

帝尔激光：看多，依据是国内外市场卡位优势明确、已有小批量出货、受益TGV设备需求提升。

德龙激光：看多，依据是国内和海外送样验证积极。

英诺激光：看多，依据是国内和海外送样验证积极。

京东方：中性偏受益，原文提及其在MLED、玻璃基板上下游匹配和客户产品展出方面有进展。

康宁：中性偏受益，原文提及Glass Bridge方案和玻璃材料/技术推动。

三星、台积电、英特尔、富联：产业链相关，原文未给投资方向。

对帝尔激光的看多逻辑在于，玻璃基板从显示、载具向先进封装和CPO推进，会带来TGV激光诱导设备需求。原文称帝尔激光已实现小批量出货，国内外市场卡位优势明确，若2027-2028年产业节点临近，设备采购需求将大幅提升，2026年下半年可能出现适量设备批量采购。竞争格局上，帝尔的优势是已具备出货和卡位先发优势，但原文未展开其相对大族、硅华、LPKF等公司的技术指标对比。主要风险在于玻璃基板先进封装和CPO商业化时间较长，若2027-2028年产业节点推迟，设备订单兑现也会延后。

对德龙激光、英诺激光的看多逻辑主要来自送样验证。原文称两家公司在国内和海外验证非常积极，若玻璃基板产业链加速，验证通过后有望进入设备采购环节。竞争格局和市占率原文未展开，主要风险是验证进度、客户导入和批量订单不确定。

该会议的方向判断更偏“设备先于材料与终端应用兑现”。后续应重点跟踪2026年下半年设备采购是否从小批量验证转为批量订单，以及2027-2028年先进封装/CPO节点是否按产业预期推进。

• 帝尔激光（300776）｜电力设备｜现价 166.75　距120日高 −23.5%　自高点回撤 23.51%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 475.6亿　PE(TTM) 91.5（历史98%分位）　PEG -70.98　PB 12.08
• 机构预期：2026年 forward PE 68.1（上涨空间 +34.4%，13家，净利润 6.8亿）；2027年 forward PE 55.2（上涨空间 +65.7%，13家，净利润 8.3亿）；2028年 forward PE 46.1（上涨空间 +98.6%，11家，净利润 10亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 24.4% vs 历史 6.1%（2025年基数 5.2亿））｜⚠预期增速(24%)远超历史(6%)
• 财务质量：营收 -24.68% / 利润 0.33%　ROE 4.09%　毛利 47.49%　利润含金量 1.46（2026-03-31）
• 增长含金量：无明显高增长分部（各业务增速平缓或下滑），整体增长动力弱（主营结构 2025-12-31：光伏电池及组件激光设备 98%·YoY-24.68%；技术服务、维护和其他 1%；半导体先进封装和下一代显示激光设 0%）
• 拥挤度：雪球成交 81.2%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史98%分位(>80%)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

AI调整后看多物理AI、游戏、数据中心电源、机器人与商业航天产业链

来源：策略联合行业电话会议《AI：调整后的买入机会 20260706》，机构原文未明示

一句话摘要：AI细分产业链逢低布局。

• 物理AI看多光纤传感与空间仿真平台，核心标的为光格科技、风语筑。
• 游戏板块兼具AI应用和消费属性，世纪华通、心动公司中报有望高增长。
• 数据中心电源受益北美电网扩容不足，潍柴动力、天润工业等具备国产替代窗口。
• 机器人关注特斯拉2026年7月量产、9月单月800台、2027年一季度1000台节点。
• 商业航天看多可回收火箭验证与卫星发射缺口带来的成长空间。

物理AI：真实世界数据和仿真基础设施先受益。 原文认为，物理AI的核心是将AI能力拓展到真实物理世界，因此必须依赖高可靠、高精度、可组网、能在复杂环境长期工作的传感器，以及空间智能训练、仿真平台和评测系统。光纤传感可以把温度、压力、应变、震动等物理量稳定转化为机器可读数据，支撑感知、决策、行动反馈闭环。光格科技已掌握拉曼散射、布里渊散射、瑞利散射等分布式光纤传感核心技术，产品用于电力电网、海上风电、港口、矿山、综合管廊、石油石化等领域。风语筑则依托近20年空间3D建模与设计积累，与松韵科技成立上海风韵科技，聚焦物理AI基础设施、物理仿真引擎、仿真训练和空间合成数据。

游戏：低估值、AI应用和中报增长共振。 会议认为游戏具备AI应用属性，也兼具消费属性，目前估值处于历史低位且筹码不拥挤。世纪华通被定义为全球SLG+X及中国游戏出海龙头，Whiteout Survival、King Shot、Take Travel等多款产品验证其融合玩法打磨能力，5月已有三款产品进入出海收入前五，对应2027年估值不到10倍。心动公司则受益于心动小镇、火炬之光等长青游戏运营，以及TapTap平台AI算法优化带来的广告效率提升，储备游戏RO新作有望在年底到2027年开启新周期。

数据中心电源：电网扩容不足带来现场发电和备用电源需求。 原文指出，北美传统电网扩容周期远无法匹配算力中心建设速度，催化燃气轮机、燃气内燃机、SOFC和柴发等主备用电源需求。燃气内燃机由颜巴赫、卡特彼勒、瓦西兰等外资品牌主导，但大型天然气机组订单积压严重，部分外资品牌订单已排到2028年。潍柴动力在天然气发动机和柴发领域加速放量，天然气发动机单价高、净利率高，明年业绩弹性明确。天润工业作为大型曲轴与连杆国产供应商，在大缸径曲轴领域具备快速释放产能的卡位优势。

机器人：特斯拉量产节奏是核心验证线索。 会议认为，具身智能2026年的核心节点是7月、9月和2027年一季度。7月重点是特斯拉弗里蒙特工厂量产落地，目前每周约40台、每月约300台，供应链约100台左右；9月若单月产能超过800台，将显著提升市场对未来3万台、5万台乃至100万台目标的置信度；2027年一季度若达到1000台水平，核心大票和零部件标的估值有望变化。供应链关注拓普集团、三花智控、恒立液压等。

商业航天：发射能力缺口驱动可回收火箭产业化。 原文认为，太空资源有限且稀缺，中国相较SpaceX落后约5-10年，必须在几年内将已申报卫星逐步发射。测算未来每年需发射约5000颗卫星，对应约300发火箭，而国内当前年发射量仅三五十发，缺口巨大。下半年可回收火箭验证事件密集，包括7月10-13日长时一号验证、7月15日南京航天相关验证、10月中科宇航型号计划首飞等。

• 光格科技：看多，分布式光纤传感龙头，物理AI数据采集基础设施。
• 风语筑：看多，空间数据与仿真平台，合资公司切入物理AI基础设施。
• 世纪华通：看多，SLG+X出海龙头，中报有望高增长。
• 心动公司：看多，长青游戏与TapTap AI算法优化驱动。
• 潍柴动力：看多，数据中心天然气发动机和柴发放量。
• 天润工业：看多，大缸径曲轴与连杆国产供应商。
• 中航动力：看多，超级电容柜和电池集成产品绑定台资客户。
• 拓普集团、三花智控、恒立液压：看多，机器人供应链核心标的。
• 星际荣耀、中科宇航等商业航天链：看多，可回收火箭验证催化。

光格科技的增长驱动来自物理AI对真实物理数据采集的需求提升，竞争壁垒在于分布式光纤温度、应变、声波传感核心技术及多行业应用落地，风险是物理AI商业化节奏低于预期。风语筑的增长驱动来自空间智能训练、仿真平台和空间合成数据订单，竞争优势在于真实世界空间数据资产和松韵科技物理AI操作系统合作，风险是合资公司订单兑现不及预期。世纪华通和心动公司的增长来自产品周期、出海收入和AI算法提升广告效率，风险是游戏流水不及预期。潍柴动力、天润工业的增长来自数据中心主备用电源设备紧缺和国产替代，竞争优势分别是天然气发动机/柴发产品储备及大缸径曲轴产能卡位，风险是北美数据中心电源需求或国产替代进度不及预期。机器人链的核心风险是特斯拉9月800台和后续1000台产能节点无法兑现。

这场会虽有“调整后买入机会”的策略表述，但主体落在具体产业链和公司基本面。验证点应聚焦光纤传感订单、风语筑合资公司收入、游戏中报、潍柴数据中心订单、特斯拉月产能和可回收火箭试验结果。

• 光格科技（688450）｜机械设备｜现价 59.94　距120日高 −15.3%　自高点回撤 15.34%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 39.6亿　PE(TTM) -68.7（分位NA）　PEG -70.61　PB 4.23
• 机构预期：无机构盈利预测
• 可实现性核对：无法核对（无预测基数，跳过核对）
• 财务质量：营收 23.74% / 利润 67.11%　ROE -0.48%　毛利 64.38%　含金量NA（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收大头（79%），整体增长驱动强、潜力大（主营结构 2025-12-31：电力设施资产监控运维管理系统 66%·YoY+44.1%；港口交通资产监控运维管理系统 12%·YoY+30.5%；海缆资产监控运维管理系统 12%·YoY-37.1%；综合管廊资产监控运维管理系统 1%·YoY-77%）
• 拥挤度：雪球成交 17.9%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：当前亏损(PE为负)，盈利尚未兑现；另：无机构盈利预测覆盖(缺前瞻能见度)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

韬定律推动3D芯片设计范式，国产EDA工具链迎来新需求

来源 详解韬定律最深层制约 - 3D EDA工具链20260706；出处机构原文未明示

一句话摘要 3D堆叠重塑EDA，国产工具链受益。

1. “韬定律”V2从理论框架走向工程实证，核心是通过Logic Folding缩短信号传输时延，而非单纯缩小晶体管尺寸。

2. V2公开实测数据：新芯片相较麒麟9030 PRO，电压从1.1V降至0.9V，功耗下降41%，面积缩小37.5%，晶体管密度从155提升至238。

3. 关键指标“齿比”衡量跨层连接密度，齿比低于3可进行跨层优化，接近1则上下层近乎完全打通。

4. 3D堆叠带来单元级三维协同布局、跨层时序签核、跨晶圆工艺偏差、多物理场仿真等全新EDA需求。

5. 华大九天、广立微、盖伦被原文列为国产EDA受益标的。

本场会议的核心判断是，韬定律将芯片性能提升逻辑从“空间微缩”转向“时间微缩”。原文称，华为认为摩尔定律的真正目标不是缩小晶体管尺寸，而是缩短信号传输时延，即时间常数RC。Logic Folding通过跨层堆叠和逻辑折叠，在固定工艺节点下直接优化信号通路时延，同时降低功耗和芯片面积。会议因此认为，时延而非空间才是摩尔时代的真正价值货币，这一理论若进入工程化，将改变芯片设计和EDA工具链需求。

V2版本的增量在于公开了工程实证数据。原文称，2026年下半年发布的芯片与上一代麒麟9030 PRO在同一制程节点下对比，9030 PRO采用传统平面架构，新版本采用Logic Folding架构。在测试条件相同、25°C环境下，新版本电压从1.1V降至0.9V，运行频率为2.75GHz对比2.5GHz，功耗降至原来的0.59倍，即下降41%；芯片面积降至原来的0.625倍，即缩小37.5%；功率密度降至0.944倍，即下降5.6%；晶体管密度从155提升至238，提升约55%。当前为两层折叠，性能提升约1.55倍。报告据此认为，该理论不再只是框架提出，而是进入工程实证阶段。

“齿比”是判断跨层逻辑优化是否具备物理基础的关键指标。原文定义齿比为“混合键合连接间距 ÷ 芯片顶层金属线连接间距”。当齿比低于3时，可在电路单元层面进行跨层优化；若齿比接近1，则意味着上下两层晶圆连接密度接近芯片内部连线密度，跨层逻辑优化在物理层面近乎完全实现。会议还提到技术路线包括PSV从顶层金属下移到M6层、多源层堆叠，以及未来四代信息处理器和昇腾AI芯片性能目标，目标到2029年CPU核心频率提升至4GHz及以上，到2031年晶体管密度从155提升至400，AI硬件集成度有望增长超100倍。

EDA是该技术范式落地的关键瓶颈和投资落点。传统EDA工具主要服务二维平面设计，而Logic Folding要求在逻辑门精度上决定单元放置层、跨层连接和全局布局，这是新的三维协同布局问题。跨层时序签核也会出现平面设计中没有的层间时钟干扰；不同批次、不同工艺节点晶圆贴合后，电压、驱动电流等波动远超片内，对时序分配构成冲击。此外，从器件建模、逻辑综合、布局布线、参数提取、物理验证，到散热多物理场仿真，都需要围绕三维堆叠重建。会议因此认为，国产EDA厂商将受益于华为作为最大买单方牵引产业链协同追赶。

散热是反方关注点，但原文认为已有工程解决路径。会议提到通过三维空间主动错开高功耗模块布局，并采用金刚石散热层和温度级液冷通道，证明方案具备工程落地性。不过，这部分仍需跟踪实际量产可靠性和系统成本，因为原文更多强调方案可行，而未披露完整量产良率、成本和长期可靠性数据。

华大九天：看多，原文称其拥有国内唯一的3DIC设计验证全套软件。

广立微：看多，原文称其WVT放量快、市占率高。

盖伦：看多，原文称其在PDK及优化领域持续受益。

华为产业链/国产EDA板块：看多，依据是华为牵引3D堆叠设计范式和国产EDA需求。

华大九天的增长驱动来自3DIC设计验证需求提升。韬定律和Logic Folding若推进，需要从器件建模、布局布线、物理验证到多物理场仿真的三维化能力，原文称华大九天拥有国内唯一的3DIC设计验证全套软件，因此更可能承接新增工具链需求。竞争格局上，其壁垒来自3DIC全套设计验证能力。主要风险是韬定律相关芯片量产节奏、华为采购节奏以及3DIC工具商业化规模不及预期。

广立微的增长驱动来自WVT放量和工艺验证需求。跨晶圆、跨工艺节点堆叠会放大电压、驱动电流和工艺偏差问题，带来更高的测试、建模和验证需求；原文称广立微WVT放量快、市占率高。竞争格局细节原文未展开。主要风险是3D堆叠设计范式推进不及预期，或相关需求未转化为公司订单。

盖伦的增长驱动来自PDK及优化需求。三维堆叠要求重新处理器件建模、逻辑综合、参数提取和优化问题，原文称盖伦在PDK及优化领域持续受益。竞争格局和具体份额原文未展开。主要风险是国产EDA整体替代节奏、客户验证周期和工具能力边界。

该主题的关键验证点是从论文和实测数据走向可持续产品迭代。应跟踪华为后续芯片是否持续采用Logic Folding、国产EDA订单是否增长，以及3D布局布线、跨层时序签核和热仿真工具是否形成可商业化模块。

• 华大九天（301269）｜计算机｜现价 117.21　距120日高 −14.8%　自高点回撤 14.79%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 639.3亿　PE(TTM) -2941.5（分位NA）　PEG 65.33　PB 12.29
• 机构预期：2026年 forward PE 488.4（上涨空间 NA，4家，净利润 1.3亿）；2027年 forward PE 355.2（上涨空间 NA，4家，净利润 1.8亿）；2028年 forward PE 308.4（上涨空间 NA，3家，净利润 2.1亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 51% vs 历史 -44.9%（2025年基数 0.6亿））｜⚠预期增速(51%)远超历史(-45%)；机构分歧大(离散191%)；与当前动能背离(预期首年+113.2% vs 实际同比-851.54%)
• 财务质量：营收 9.65% / 利润 -851.54%　ROE -1.39%　毛利 78.8%　含金量NA（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务仅占营收 15%，被其余业务稀释、对整体拉动有限（主营结构 2025-12-31：EDA软件销售 81%·YoY-1.6%；技术服务 15%·YoY+74.9%）
• 拥挤度：雪球成交 84.6%分位　人气榜第30（⚠ 偏拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：当前亏损(PE为负)，盈利尚未兑现；PEG 65.33(>2.0)；净利润同比大降-851.54%(业绩恶化)；盈利未增长(明年forward PE未低于当前)；另：交易拥挤(雪球成交84.6%分位/人气榜第30)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

玻璃基板量产仍需良率突破，金属化与激光诱导是核心瓶颈

来源 玻璃基板专题解读电话会议20260705；行业专家，出处机构原文未明示

一句话摘要 玻璃基板仍在验证期，2028年量产更合理。

1. 玻璃基板全球仍处量产验证阶段，海外良率约60%-70%，国内约30%-40%，量产需提升至90%以上。

2. 产业化较合理节点是2028年，国内与韩国、日本等国际一流水平存在约2-3年代差。

3. 最大工艺瓶颈是金属化，其次是激光诱导；高深宽比TGV镀层均匀性、束腰厚度和无气泡仍未解决。

4. 增量设备主要集中在激光诱导、AOI、PVD/电镀，京东方单个工厂激光诱导设备需求可达150-200台。

5. 激光诱导受LPKF专利约束，国产设备价格优势明显但海外大客户导入受知识产权风险制约。

本场会议整体基调比上一场更谨慎，认为当前市场对玻璃基板炒作偏早。专家判断，全球玻璃基板基本仍处于量产验证阶段，尚未进入真正量产。韩国和日本已基本打通全制程，但良率仍只有60%-70%；国内少数企业如沃格、云天半导体、博智星、博星辰、安杰尼美维等具备打通全制程能力，但良率约30%-40%，与国际一流存在约2-3年代差。量产要求良率至少达到90%以上，因此2028年被认为是更合理的产业化节点，且不排除进一步推迟。

核心制约在金属化。会议指出，TGV通孔高深宽比下，中间部分镀层均匀化难度极高，目前主流深宽比约10:1，较好的可做到15:1，理想状态需接近20:1。一个panel可能含50万到100万个孔，束腰处厚度、均匀性、气泡情况难以稳定，甚至切小样时几乎片片存在不良。行业倾向采用沙漏型通孔而非垂直通孔，本身也说明金属化工艺尚不成熟。报告因此认为金属化是全制程最大卡点，甚至超过激光诱导。

激光诱导是另一核心瓶颈，并伴随专利风险。LPKF最早提出激光诱导深度蚀刻技术，2014年已申请专利，全球除中国大陆外市占率约80%以上，中国大陆市占率不到40%。国内做激光诱导的约14-15家，第一梯队为大族和硅华，第二梯队包括帝尔、华工等，硅华目前市场份额接近一半。技术差异主要体现在不良率、圆度和薄玻璃加工能力：国外一流圆度可达98%，国产约90%-95%，差的约85%或更低；国产基本做0.2mm以上玻璃，0.2mm以下薄玻璃主要由国外厂商主导。LPKF起诉深圳规划华及其客户的案件预计年底前有初步结果，该结果将影响国内厂商技术路径合法性和出海能力。

设备端虽未进入全面放量，但需求弹性清晰。玻璃基板相较ABF载板，CMP之后流程类似，增量主要在CMP之前，最值得关注的是激光诱导、AOI和PVD。以京东方510×515面板为例，若包含50多万个TGV孔，一个panel加工需4个多小时，一天只能做5-6个panel；若京东方2028年规划产能为15000片/月，倒推激光设备需求高达150-200台。进口LPKF设备单台约1000万-2000万元，国产设备约300万-500万元，双头加蚀刻打包约700万-800万元，国产价格优势明显。PVD设备单台价值量更高，国产好的约5000万元，进口如三菱约8000万元至接近1亿元。以京东方56亿元投资为例，激光诱导设备约150-200台，对应3亿-5亿元，激光诱导和PVD在设备总支出中各约占10%-20%。

玻璃原片供给同样制约产业化。全球90%以上产能由肖特、康宁、AGC、NEG四家掌握，国内彩虹、旗滨、东旭等仍处送样验证阶段，原文认为尚无一家能批量稳定供应达到产线级水准。玻璃原片难点不只是配方，更在制备工艺的均匀一致性；即便尺寸精度接近进口，一做激光诱导就可能暴露不均匀性，出现局部通孔不一致。需求端真实存在，英特尔、AMD、英伟达、苹果、三星、Meta等海外大厂均有兴趣，国内最大潜在客户是华为，但多数国内厂商仍面临“订单在哪里”的问题，只有京东方、蓝思等需求端相对明确。

大族激光：中性偏受益，原文称其为国内激光诱导第一梯队。

硅华：中性偏受益，原文称其为第一梯队且市场份额接近一半，但存在LPKF专利诉讼相关不确定性。

帝尔激光：中性偏受益，原文列为第二梯队，外部宣称出货目标但专家认为水分较大。

华工科技：中性偏受益，原文列为第二梯队。

矩阵科技、富驰精工、汇成真空：中性偏受益，原文称为国内PVD/电镀设备可关注厂商。

沃格、云天半导体、博智星、博星辰、安杰尼美维：中性，原文称少数能打通全制程但良率仍低。

京东方：中性偏受益，原文称需求端较明确，2028年规划产能可倒推设备需求。

蓝思：中性偏受益，原文称有苹果撑腰，需求端相对明确。

肖特、康宁、AGC、NEG：中性偏受益，原文称四家垄断全球90%以上玻璃原片出货。

LPKF：中性偏受益，原文称其拥有核心专利和海外高市占率。

对激光诱导设备商的增长驱动来自玻璃基板新增制程。以京东方单个工厂为例，15000片/月产能规划对应150-200台激光诱导设备，进口设备单价1000万-2000万元，国产设备300万-500万元，具备明确设备弹性。竞争格局上，LPKF拥有激光诱导深度蚀刻核心专利和海外80%以上市占率；国内大族、硅华处于第一梯队，帝尔、华工等处于第二梯队，国产设备具备价格优势和产能优势。主要风险是知识产权合法性、年底LPKF诉讼结果、国产设备圆度和薄玻璃能力不足，以及玻璃基板整体量产推迟。

对PVD/电镀设备商的增长驱动来自金属化瓶颈和单台高价值量。国产PVD设备好的约5000万元，进口设备约8000万元至近1亿元，若玻璃基板新建产线推进，PVD增量可能不低于激光诱导。竞争格局上，原文认为海外大厂因PVD存量市场小投入有限，国内矩阵科技、富驰精工、汇成真空等反而更投入，但真正工艺Know-how掌握在终端客户而非设备商。主要风险是金属化问题更偏工艺而非单纯设备，设备采购不等于良率突破。

对玻璃原片企业的增长驱动来自先进封装对稳定玻璃材料的需求，但当前国内供应仍未跨过批量稳定交付门槛。全球90%以上份额由肖特、康宁、AGC、NEG掌握，国内企业仍处送样验证阶段。主要风险是国内原片均匀一致性不足，激光诱导后暴露批量稳定性问题，导致导入周期拉长。

这场会议的核心价值在于提示“主题热度领先于产业进度”。后续验证点应聚焦三件事：年底LPKF诉讼进展、金属化良率是否实质提升、京东方等明确客户的设备招标是否落地。

• 汇成真空（301392）｜机械设备｜现价 248.25　距120日高 −15.7%　自高点回撤 15.7%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 6/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-06）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 248.2亿　PE(TTM) 599.3（历史87.1%分位）　PEG -8.5　PB 32.78
• 机构预期：无机构盈利预测
• 可实现性核对：无法核对（无预测基数，跳过核对）
• 财务质量：营收 16.56% / 利润 230.38%　ROE 3.7%　毛利 55.95%　利润含金量 0.23（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收 36%，对整体拉动中等（主营结构 2025-12-31：真空镀膜设备-工业品 36%·YoY+59%；真空镀膜设备-其他消费品 24%·YoY-1.2%；真空镀膜设备-消费电子 22%·YoY-22.6%；真空镀膜设备-科研 7%·YoY+16.6%；技术服务及其他 5%·YoY-11.3%）
• 拥挤度：雪球成交 35.9%分位（不拥挤）
• ⚠ 高位/基本面预警：PE处历史87%分位(>80%)；利润增速远超营收(靠一次性/降本，不可持续)；另：无机构盈利预测覆盖(缺前瞻能见度)——慎防高位接盘/踩雷
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-06）

全球模型商业化仍拉动算力需求，供给过剩担忧被过度解读

来源：华泰证券专题汇报《从全球模型商业化探索看算力供给是否过剩20260705》

一句话摘要：AI算力仍偏供给不足。

• 看多全球AI算力需求：产业调研反馈核心矛盾仍是算力供给不足，而非过剩。
• Meta做云计算不是削减资本开支，而是盘活H100/H200等成熟芯片，将先进集群继续用于训练。
• Coding仍是当前模型商业化主线，预计持续到2027年上半年甚至更久。
• 企业级市场、机器人、AI Agent将依次接棒，形成中长期算力需求。
• 国内算力链受海外扰动较小，短期相对占优。

Meta云计算事件：不是算力过剩，而是算力分层利用。 原文认为，市场将Meta进军云计算解读为资本开支见顶或算力过剩，是过度担忧。Meta的策略本质是先大规模囤积算力，将算力作为战略资源储备，再根据模型训练、推荐系统、API服务和外部租赁分配用途。其旗舰数据中心如俄亥俄州普罗米修斯1GW级集群，规划配备50万块高端GPU，用于前沿模型训练；路易斯安那园区远期规划5GW，二期目标2027年1.5GW、2030年2GW。成熟H100/H200等芯片对外出租做推理，并不代表新卡采购和训练投入放缓。

模型商业化仍以Coding为主，算力需求未见拐点。 会议认为，当前AI商业化最清晰的方向仍是Coding，OpenAI在该领域保持领先，原因包括用户数据飞轮和可能采用稠密架构。原文判断，稠密架构在长序列、复杂Coding任务上优于MoE，因为MoE单个专家维度较小，难以完整吸收复杂反馈数据。国内模型厂商的主要短板是缺少Cloud Code、Codes、Cursor类似工具生态，用户反馈数据不足，但下半年有望通过大参数模型和蒸馏缩小差距。

中长期需求将由企业级市场、机器人和Agent接力。 报告认为，Coding之后，企业级市场会成为下一阶段商业化重点，金融、医疗、法律、通用IT服务等垂直行业需要FTE现场部署工程师深入业务流程，形成模型与产品反馈飞轮。再往后，2028-2029年物理世界/机器人相关算力需求有望接上，2030年后AI Agent可能形成新一轮需求爆发。该逻辑下，算力需求不是单点应用驱动，而是多阶段商业化场景递进。

• Meta：中性偏看多算力资本开支，原文认为总投入只会增加而非减少。
• Google：中性偏看多算力利用率，V6已用完，V7部分供xAI，V8全部自用训练。
• OpenAI：看多Coding商业化壁垒，数据飞轮与架构优势突出。
• 国内模型厂商：看多追赶，原文认为下半年Coding能力差距有望缩小。
• 国产算力链：看多，受海外扰动较小，短期相对占优。
• 算力租赁：看多中报业绩确定性，原文称头部几家业绩较好。

看多算力链的增长驱动在于海外主流云厂商算力处于打满状态，谷歌V6已完全用完，V7除紧急训练任务外优先供给xAI，V8用于自有训练；Meta即使出租旧卡，新卡采购与旗舰集群建设仍在加速。竞争格局上，先进训练算力仍掌握在头部云厂商和模型厂商手中，成熟芯片可用于推理租赁，形成分层利用能力。主要风险是模型商业化进展不及预期、企业级场景落地慢于预期，或资本市场继续质疑AI资本开支回报率。

后续需重点跟踪Meta资本开支指引、谷歌TPU供给分配、OpenAI/Anthropic Coding产品限额变化，以及国内算力租赁公司中报兑现度。

创新药核心标的：板块最难阶段已过，ADC与新IO龙头弹性突出

来源 东吴医药“创新药核心标的推荐20260705”电话会；东吴证券研究所，朱国广、肖洪德、苏峰、王选、杨志灿等

一句话摘要 创新药迎政策、数据、出海多重催化。

• 原文判断创新药股价最难阶段已过，板块贝塔有望走强。
• 行业催化来自ASCO口头报告占比约20%、CDE审批提速、全球FIC获批、FDA审评门槛降低。
• 核心看多ADC龙头科伦博泰、百利天恒，以及免疫治疗龙头康方生物、信达生物。
• 弹性标的包括热景生物、泽璟制药；恒瑞医药、百济神州、三生制药、众生药业、石药创新亦被重点提及。

逻辑论述 创新药板块的核心逻辑是产业地位、监管环境和海外商业化同时改善。会议认为，中国创新药在ASCO等国际会议中的口头报告占比已达20%左右，尤其ADC领域由百利天恒、科伦博泰等中国公司引领，临床数据有望改写全球指南。国内侧，两会将创新药纳入支柱产业，CDE在CGT领域将临床默许期由60个工作日缩短至约30天，NDA审批由200个工作日缩短至130个工作日；近期CDE率先批准百利天恒双抗ADC和科济药业CLDN18.2实体瘤CAR-T，均被原文定义为全球First-in-class。海外侧，原文称FDA新局长上任后生物药注册门槛有所降低，注册临床从两个放宽至一个，罕见病可用单臂临床试验获批，有利于中国创新药出海和BD交易。

ADC和新一代IO是会议最核心的公司主线。科伦博泰SKB264联合K药在一线肺癌PD-L1高表达患者中读出超预期数据，原文提到18个月数据相对对照组8个月显著提升，默沙东已启动17项全球注册临床，子宫内膜癌有望今年申报、明年海外上市，目标冲击2000亿港币市值。百利天恒双抗ADC已成为全球首个上市双抗ADC，BMS推进多个适应症全球三期，估值目标1800-2000亿元人民币。康方生物AK112全球进度最快，HARMONi-6 OS数据HR为0.66，HARMONi-3鳞癌队列下半年读出PFS，11月14日FDA审评结果有望落地，目标市值约1892亿港币。信达生物由PD-1升级至新一代IO+ADC，IBI363下半年有国内注册数据和一线结直肠癌POC数据，美国两项三期推进，玛仕度肽今年销售有望达20亿元，合理估值2500亿港币。

弹性标的的逻辑集中在差异化平台和关键数据读出。热景生物心脏靶向小核酸递送平台在小鼠实验中心脏摄取达95%以上、持续超60天，对标海外Ability被诺华以120亿美元收购，HG001已获FDA快速通道认证并于今年3月启动二期，原文给出300亿目标市值。泽璟制药ZG006为CD3/DLL3/DLL3三抗，国内后线小细胞肺癌患者约5万人，国内峰值约30亿元、海外约20亿美元；ZG005为PD-1/TIGIT双抗，肝癌中位PFS有望超过12个月，国内销售峰值至少50亿元，仅ZG005和ZG006贡献约400亿市值，整体目标800亿元以上。

涉及标的与方向 科伦博泰、百利天恒、康方生物、信达生物、热景生物、泽璟制药、恒瑞医药、百济神州、三生制药、众生药业、石药创新：看多，依据为临床数据、BD出海、监管提速、商业化兑现或差异化平台。

基本面逻辑 增长驱动来自全球注册临床推进、关键数据读出、海外BD和商业化放量，例如恒瑞Q1创新药收入占比超过60%、净利率28%，与BMS合作总包152亿美元；百济神州泽布替尼叠加索托克拉，原文称NHL峰值35亿美元、若考虑多发性骨髓瘤可达50亿美元；三生707授权辉瑞，10mg剂量组ORR 67.6%、中位PFS 12.4个月。竞争格局上，会议强调ADC、双抗ADC、CAR-T、小核酸递送和新IO均具备FIC/BIC或全球领先进度。主要风险（编辑研判）在于关键临床读出、FDA审批、医保谈判、海外商业化兑现和BD里程碑不及预期。

编辑研判 后续验证点应集中在AK112的11月14日FDA节点、SKB264海外申报与上市节奏、ZG005/ZG006数据披露、热景HG001二期读出及各公司BD回款质量。

AI模型厂：算力约束与Looping数据决定下一轮模型竞争

来源：`模型厂近期解读 2607` 专家问答/电话会；机构与专家身份原文未明示

一句话摘要：算力、架构和用户轨迹数据成模型竞争关键。

1. Anthropic 仍处算力受限状态，约使用 200万-250万片 GCP TPU，占 TPU 总量 30%以上。

2. FABLE/Fiber 5 的核心提升来自 Claude Code 用户“looping”轨迹数据预训练，主要强化 Coding。

3. Google Gemini 下一代公开模型预计 10T-20T 参数，内部最大模型达 90T-100T，但发布仍需训练与后训练。

4. OpenAI 与 Google 在 MoE 架构、用户反馈循环数据上存在追赶压力。

5. TPU/GB300 等算力供给短期受电力和数据中心约束，租赁价格预计大幅上调。

算力约束是 Anthropic 增长与行业供给的主线。 原文认为 Anthropic 并非需求不足，而是发展受算力限制。其在 2026 年 3、4 月算力消耗峰值一度占 GCP 算力约 40%，当前虽略降，但仍是“有多少算力用多少”。目前 Anthropic 弹性使用 TPU 约 200万-250万片，占 TPU 总量 30%以上；Google 为保障其算力需求，工作日甚至需要调停内部服务。算力瓶颈已从芯片延伸到电力，新采购 TPU 和 NVIDIA GB300 面临无法通电问题，因此 Google 需租用数据中心、拆除旧芯片、重新规划合约分配。原文进一步指出，TPU 与英伟达算力租赁价格未来两个月预计大幅上调，涨幅远超 20%-30%，主要影响训练和私有云租卡用户。

模型能力分化来自“预训练数据+架构选型”，而不只是参数规模。 FABLE/Fiber 5 相比 Opus 4.6-4.8 参数量增加约 2-3 倍，但激活率接近减半，其主要提升并非架构革命，而是使用 Claude Code 中经过匿名化、去敏处理的真实用户“looping”轨迹数据进行大规模预训练。这类数据记录模型解决任务的完整循环状态，包括读取上一步状态、理解目标、规划、中间 scratchpad 和最终输出，一个任务可包含 100-200 次循环。原文认为，这种大规模无监督轨迹数据让模型学习渐进式解决问题流程，是 GitHub 静态代码数据不具备的，也是 Coding 能力提升的核心。

Google 与 OpenAI 的追赶难点在数据合规和架构路径。 Gemini Pro 内部基准接近当前最高版本模型，但受数据合规限制和早期 fine-grained MoE 架构影响，难以显著超越；Gemini 4 仍处选型阶段，内部最大模型参数量将达 90T-100T，公开最大模型预计 10T-20T，较当前公开 Gemini Pro 约 500B 大 20-40 倍。OpenAI 方面，原文认为 GPT-5.6 较 5.5 仅小幅提升，难与 Fiber 5 对比，问题不在缺预训练数据，而在“小专家”MoE 架构处理反馈循环数据时可能难以捕捉全部必要信息。行业从“小专家”转向“大专家”，是因为长程任务和 looping 数据成为新目标。

Anthropic：看多基本面/中性估值，依据是算力持续满负荷、Coding 数据闭环领先。

Google/GCP/TPU：看多算力基础设施，依据是 TPU 满载、电力约束、租赁价格上调。

NVIDIA GB300：看多算力需求，依据是新采购芯片面临通电瓶颈而非需求不足。

Cerebras：中性偏谨慎，依据是若成本高于 TPU，竞争力会下降。

OpenAI：中性偏谨慎，依据是 GPT-5.6 提升有限且 MoE 架构存在追赶压力。

增长驱动方面，Anthropic 的增长受限于算力而非需求，GCP TPU 资源仍处满负荷，非 token 付费用户限制对收入影响有限，因为高强度固定月费用户未必贡献正利润。Google TPU 2027 年预计新增 600万-800万张卡，2028 年与台积电合资的 TPU 工厂投产后产能有望释放。竞争格局方面，Anthropic 的优势来自真实 Claude Code 用户反馈轨迹数据和较早选择“大专家”架构；Google 受 Gemini 与 Anti-Gravity 数据合规限制，只能更多依赖员工反馈数据，数据多样性不足；OpenAI 虽有 Codex 用户数据，但模型架构或限制 loop 数据吸收效率。主要风险是原文未给出 Anthropic 6、7 月 ARR 延续高增长的证据，且 Google、OpenAI 若重新选型并获得同类预训练数据，可能缩小差距。

后续应跟踪三类验证点：Anthropic 算力占用与 ARR 是否重新同步上行；Google TPU 租赁涨价和 2028 产能释放是否落地；各家新模型是否在 Coding/Agent 长程任务中体现 loop 数据优势。

创新药与CXO：BD出海、回购潮和商业化兑现支撑医药科技主线

来源 开源证券“大消费7月联合电话会议20260705”中的医药部分；开源医药团队于永义

一句话摘要 创新药和CXO基本面持续向上。

• A股医药上市公司超10%已发布回购公告，原文视为产业资金信心信号。
• 6月国内创新药BD出海持续活跃，海思科、德维奇、应急智能等与海外药企合作，石药集团与阿斯利康围绕小核酸管线合作。
• 科伦博泰264管线全球临床成功，即将进入商业化阶段，将利好科伦博泰和科伦药业。
• CXO中药明康德、凯莱英、康龙化成等被认为估值便宜且业绩确定性强。

逻辑论述 医药部分的看多逻辑与创新药产业周期有关。原文称6月初专题报告梳理显示，A股医药上市公司超10%发布回购公告，中国生物制药、康邦制药、三生制药、药明生物、药明合联等头部公司均大额回购，说明产业资金认可行业基本面持续改善。与此同时，国内创新药BD出海并未减弱，6月多项管线交易落地，包括海思科、德维奇、应急智能等与海外药企合作，石药集团与阿斯利康针对小核酸管线深度合作，出海收入可通过首付款、里程碑和销售分成逐步体现在报表中。

商业化兑现是第二层逻辑。科伦博泰264管线全球临床成功并即将商业化，预计为科伦博泰和科伦药业带来可持续分成收益，报表质量改善。开源医药还看好海思科、奥威医药、中国生物制药、三星制药等头部创新药公司，并称当前位置持有两三年有望获得两三倍收益。产业链方面，中报季临近，药明康德、凯莱英、康龙化成被认为估值便宜且业绩确定，临床前CRO伊诺斯、上游科研服务艾克赛斯、彼得利、奥普迈等也被列为布局方向。

涉及标的与方向 科伦博泰、科伦药业、海思科、德维奇、应急智能、石药集团、中国生物制药、康邦制药、三生制药、药明生物、药明合联、药明康德、凯莱英、康龙化成、伊诺斯、艾克赛斯、彼得利、奥普迈：看多或正向关注。

基本面逻辑 增长驱动来自BD首付款与里程碑、海外销售分成、264等管线商业化、CXO中报业绩确定性和科研服务需求。竞争格局上，原文强调头部创新药公司和CXO平台具备产业资金认可、全球合作能力和报表兑现能力。主要风险（编辑研判）包括BD落地低于预期、临床失败、海外审批不顺、CXO订单波动和中报业绩不达预期。

编辑研判 后续重点看BD合同首付款质量、264商业化进度、CXO新签订单和中报利润增速。

电子布：AI电子材料景气上行，提价与业绩高增共振

来源：周期行业二季报前瞻及选股会议20260705；建筑建材首席王天天

一句话摘要：电子布是建材中AI高景气方向。

• 电子布被报告定义为建筑建材中“斜率最高”的方向。
• AI专用电子材料景气带动电子布提价，价格已超过上一轮周期高点。
• 中国巨石、国际复材、宏和科技等二季度业绩预计高增。
• 中材科技二季度增速预计约20%，低于电子布高弹性标的。

逻辑论述：报告看多电子布的逻辑在于AI相关电子材料需求景气带来价格和利润同步上行。电子布出现一次性提价约15%，当前价格8.8元，已超过上一轮周期最高点，说明供需关系明显改善，不是一般建材链条的周期修复，而是受AI专用电子材料拉动的结构性高景气。

公司层面，业绩弹性已在二季度体现。中国巨石二季度业绩预计约18亿元，同比接近翻倍；国际复材二季度业绩近4亿元，同比翻倍以上；宏和科技二季度业绩可能达到2亿元，同比数倍增长；中材科技二季度增速约20%。报告因此将电子布列为表现最佳方向，并继续重点推荐中国巨石、国际复材、宏和科技等。

涉及标的与方向：中国巨石看多；国际复材看多；宏和科技看多；中材科技偏看多。

基本面逻辑：增长驱动来自AI专用电子材料需求高景气和电子布约15%的提价，价格8.8元已高于上一轮周期高点，带动相关企业二季度利润快速释放；竞争格局方面，原文未展开市占率，但从重点推荐标的看，中国巨石、国际复材、宏和科技具备电子布产能与业绩弹性；主要风险是AI电子材料需求若低于预期，或电子布价格高位回落，则二季度高增可能难以外推。

编辑研判：需要跟踪电子布价格是否维持在8.8元附近以上，以及AI服务器/高端PCB链条需求能否继续支撑提价。

CCL调整后仍看多电子布与PCB材料链，核心在涨价持续性预期差

来源：“CCL调整之后的思考20260706”会议纪要；机构原文未明示，发言人包括杨姐、赵敏

一句话摘要：电子布涨价持续性仍有预期差。

• 会议认为电子布涨价预期已被充分交易，短期进入7月下旬前的“涨价真空期”。
• 基本面判断仍偏多，真正的预期差在于涨价能持续多久，而非是否已经涨价。
• 原文称6月电子布执行价7.2-7.5元，7月执行到8.5元或更高，与报价基本一致。
• 下半年海外圣诞备货、PCB订单改善、电子布配额和提前锁单，支持8-10月价格超预期概率较高。
• Ultra正交背板延迟传闻影响有限，原文认为其对2027年整体PCB市场空间影响最多3-5个点。

交易层面：涨价已经从利好变成拥挤交易，但会议认为这不等于基本面转弱。 原文认为，市场对电子布缺货和涨价已有充分认知，交易节奏从过去涨价当天买，演变为提前三五天、甚至提前10天抢跑，涨价落地后即“利好兑现”。由于月度涨价节奏下，下次涨价要到7月下旬，中间形成信息真空期，板块呈现“炒涨价、提前蹲、打游击战”的交易特征。会议把近期调整归因于前期涨幅较大、交易拥挤和海外AI趋势小分歧，而非产业供需本身恶化。

核心分歧：不是涨价有没有落地，而是涨价周期能持续多久。 会议认为当前市场尚未充分反映的是涨价持续性，包括下游PCB和CCL厂商接受度、终端大厂备货意愿、海外圣诞备货季启动，以及本轮优胜劣汰对产业链产能升级的正向驱动。原文强调，电子布处于更上游，往下游连接终端大厂、PCB、CCL和织布机等环节，许多变量需要逐月确认，无法一次性给出价格顶部。但正因为市场没有一致预期，若后续需求传导和价格继续验证，仍可能形成超额收益。

传闻核验：Ultra正交背板延迟和CCL执行价不实均被会议弱化。 对Ultra传闻，赵敏称外媒文章指代混乱，市场不确定其指的是芯片还是架构，且正交背板可能更多来自Rubin 576，而文章重点似乎指向144。她还指出，市场本来对M9+Q、M10+2代Q、PTFE等方案和出货节点预期就较乱，背板方案对2027年整体PCB市场空间影响最多3-5个点，因此难以构成板块级基本面证伪。对CCL执行价传闻，会议称电子布真实执行价非常实，6月所有电子布执行价格在7.2-7.5元之间，7月执行到8.5元或更高，和卓创报价基本没有出入，大客户如生益、建滔和小客户执行价格相同；CCL执行价可能有5-10个点以内差异，但6月建滔两轮涨价落实较实。

下半年：会议更看好传统电子布涨价超预期。 原文称三季度开始海外可能有备货需求，四季度圣诞节等消费旺季将带动消费电子等传统领域，6月下旬以来PCB厂订单出现良性反馈。更关键的是，电子布厂已根据产能限制给客户提前锁单、分配配额，状态类似存储或早期GPU紧缺。AI方向产品方面，二代布涨价已落地，松下涨价上周已经看到，台光电涨价也在7月逐步落地但不公告；会议认为AI方向涨价正在逐步传导，PCB环节后续也有望看到涨价。

• 电子布、CCL、PCB产业链：看多，依据为缺货、涨价落地、订单改善和配额制。
• 生益、建滔：中性偏受益，原文仅作为大客户价格执行样本。
• 宏和：看多方向相关，原文提到市场担心TCP环节能否向大客户传导，目前AI方向涨价逐步落地。
• 松下、台光电：看多方向相关，依据为AI方向涨价已逐步落地。
• Ultra正交背板相关PCB预期：中性，会议认为传闻影响有限，占整体PCB空间比例较小。

基本面逻辑：看多电子布、CCL和PCB材料链的增长驱动是价格上涨和订单改善。原文显示6月电子布执行价7.2-7.5元，7月8.5元或更高，且大客户和小客户执行差异不大；若8-10月继续涨价，将直接改善上游电子布和中游CCL盈利。需求侧，海外备货季、消费电子订单环比改善、AI方向M7布和低介电布等产品涨价逐步落地，为价格传导提供支撑。竞争格局方面，原文未给出具体公司市占率，但强调电子布越来越紧缺，布厂已按产能限制给客户提前锁单和分配配额，说明短期供给约束强化了上游议价能力。主要风险在于涨价进入真空期后交易拥挤导致回撤、下游接受度低于预期、8月以后涨价无法继续兑现、海外AI算力趋势分歧扩大，以及Ultra/背板技术路线变化对局部PCB需求造成扰动。

编辑研判：这场会的关键验证点不是7月涨价函本身，而是8月、9月电子布执行价是否继续上行，PCB厂订单改善是否持续，以及AI材料涨价能否从松下、台光电等环节扩散到更多客户。若配额和提前锁单持续出现，涨价持续性的预期差仍可能保留。

新能源汽车与高端客车出海：中国车企依托电动化和智能化提升全球份额

来源 银河证券“中国软消费出海20260706”电话会中的汽车出海部分；汽车行业史金曼

一句话摘要 新能源技术驱动汽车出口与高端客车放量。

• 2020-2025年中国汽车出口增长超6倍，2023年超越日本成为全球第一大汽车出口国。
• 中国新能源汽车优势集中在动力电池、智能驾驶、产品差异化和智能制造。
• 2025年比亚迪、上汽、吉利进入全球前十大车企排行榜。
• 宇通客车海外收入同比增长近40%至211亿元，首次超过国内收入。

逻辑论述 会议将中国汽车出海归因于新能源转型带来的技术竞争力重估。与日韩“以市场换技术、再技术输出”的路径类似，中国自主品牌依托全球碳中和和电动化趋势，在动力电池、智能驾驶、智能化配置和差异化产品定义上形成优势。2020-2025年中国汽车出口增长超6倍，2023年成为全球第一大汽车出口国，新能源汽车贡献了重要增量；到2025年，比亚迪、上汽、吉利进入全球车企销量前十，显示中国车企的全球份额正在提升。

宇通客车被作为高端制造标杆。公司产品覆盖5米到26米全谱系，国内大中型客车市占率35%-38%，全球市占率12.5%。2025年宇通销售客车4.9万辆，其中新能源客车1.8万辆、同比增长23%；海外收入同比增长近40%至211亿元，首次超过国内收入，海外客车均价同比提升13.4%至123.1万元，实现量价齐升。原文认为，郑州集中制造叠加CKD组装和全产业链垂直整合，使宇通在高端、定制化产品上具备竞争力和定价权。

涉及标的与方向 比亚迪、上汽、吉利、宇通客车：看多或正向关注，依据为出口增长、新能源技术优势、全球排名提升和海外量价齐升。

基本面逻辑 增长驱动来自全球新能源替代、海外客车和乘用车份额提升、智能化产品竞争力以及CKD本地化扩张。竞争格局上，原文强调中国在动力电池、智能驾驶、产品定义和智能制造上具备领先优势，宇通在大中型客车国内和全球市占率明确。主要风险（编辑研判）包括海外贸易壁垒、关税政策、本地认证、汇率、海外需求和售后服务体系建设。

编辑研判 重点跟踪中国车企海外销量结构、宇通海外均价和新能源客车占比、欧洲及新兴市场政策变化。

AI BOX：车载第三算力终端有望从0到1放量

来源：智驾系列（12）AI BOX有望成为车载第三算力终端 20260706；开源证券汽车组行业分析师赵旭阳

一句话摘要：端侧AI算力催生百亿新市场。

• AI BOX被定义为座舱域控、智驾域控之外的第三算力终端，需求来自车载AI Agent升级。
• 7B多模态模型至少需要100-200TOPS算力，中低端车型现有座舱/智驾芯片难以满足。
• 产品ASP约1500-2000元，国内市场预计百亿以上，全球有望数百亿元。
• 华阳集团、中科创达、均胜电子、德赛西威、经纬恒润等域控玩家被重点关注。

逻辑论述：报告看多AI BOX的起点是车载AI助手能力升级。新一代车载AI Agent具备“会的多、有记忆、有情感”三类特征，能够把“我有点累了，想休息”拆解为关窗、开空调、播放音乐、调平座椅等多任务，并融合车内外多模态感知。要支撑这类体验，原文判断至少需要7B多模态生成模型和100-200TOPS算力，而多数中低端车型的现有座舱芯片、智驾芯片无法满足，因此需要独立AI BOX补充端侧算力。

端侧部署的必要性来自可靠性、隐私、成本和迭代四条逻辑。控车指令若依赖云端，在弱网环境下容易误执行；声纹、偏好等记忆数据本地处理更符合隐私要求；多模态传感器信息全部上传云端会带来流量和token推理成本；AI模型以月、周甚至日为单位迭代，而座舱硬件周期更长，AI BOX可与座舱/智驾底层软硬件解耦。产品形态上，AI BOX介于座舱域控和智驾域控之间，芯片接近智驾方案，但车规要求略低，通常ASIL-B即可，通过以太网或USB连接座舱域控或中央网关。

产业进展方面，英伟达Orin NX/Orin、地平线J6M、黑芝麻A1000、瑞芯微3576/3588，以及高通、英特尔、联发科等均可成为芯片方案。中科创达联合吉利推出基于英伟达芯片的AI BOX，华阳集团与英特尔合作采用酷睿Ultra平台，德赛西威也有类似产品；火山引擎与东风本田、斑马智行与荣威参与后装市场。小鹏、理想、蔚来已在旗舰车型使用独立芯片为座舱Agent提供端侧算力，吉利、长安、奇瑞等平台型车型也已签署定点，下半年部分车型预计以选配形式搭载。

涉及标的与方向：华阳集团看多；中科创达看多；均胜电子看多；德赛西威看多；经纬恒润看多；吉利、长安、奇瑞、小鹏、理想、蔚来为产业进展参与方；火山引擎、斑马智行、联想、北斗智联、澄迈科技、美格智能等为产业参与方，原文未给投资评级。

基本面逻辑：增长驱动来自车载AI Agent升级带来的新增端侧算力需求，AI BOX ASP约1500-2000元，下半年开始随部分车型选配上车，远期国内百亿、全球数百亿市场空间；竞争格局上，传统座舱域控和智驾域控厂商更具优势，因为主机厂重视与芯片厂商绑定、底层代码和底软适配、模型部署工具链、量产经验及供货稳定性；主要风险是车企初期对渗透率预期不高，若用户对车载AI Agent付费意愿不足，或云端方案成本/体验改善，AI BOX放量节奏可能慢于预期。

编辑研判：验证点是下半年具体车型选配落地、定点转量产节奏、选装渗透率、ASP是否维持1500-2000元，以及域控厂商是否能绑定主流芯片平台。

商业航天：可回收火箭临近验证，卫星批产能力等待释放

来源：商业航天周周谈第十期/商业航天周周谈 - 可回收火箭发射在即，关注后续行情催化20260705；出处机构与发言人原文未明示

一句话摘要：回收火箭是核心催化。

• 蓝箭航天IPO于2026年6月30日恢复审核，政策与资本支持信号明确。
• 科创板第五套标准被原文解读为适配可回收火箭公司，关键在“入轨”和“站住”。
• 朱雀火箭计划2026年7月15日至23日发射，若成功回收将形成重要催化。
• 卫星端产能储备充足，平板星趋势明确，瓶颈在可回收火箭。

逻辑论述：报告看多商业航天的第一条逻辑是政策和资本路径逐渐清晰。蓝箭航天IPO材料此前被要求修改，但证监会已于2026年6月30日恢复审核，原文认为财务问题影响初步过去。科创板第五套标准不要求营收和利润，只需市值大于40亿元、掌握核心技术并取得阶段性成果；原文将“阶段性成果”理解为火箭成功入轨，若还能成功回收即“站住”，IPO成功率将明显提升。中科宇航力箭火箭2026年3月31日成功入轨，4月1日即提交IPO材料，被用作路径验证。

第二条逻辑是技术节点即将进入催化窗口。原文称朱雀火箭计划在2026年7月15日至23日发射，蓝箭航天节奏受市场传闻影响有限，核心仍是技术能否过关、能否回收。报告认为商业航天政策和资金支持力度较大，若可回收火箭成功，将突破复用技术从0到1的门槛，并对板块形成强力催化。

第三条逻辑是卫星端并非短板，发射能力才是瓶颈。原文认为中国卫星技术不低，瓶颈在缺少可回收火箭；平板星正在替代传统立方体星，因为体积更小、适合大规模组网。星网创新院已采购36颗二代星，其中18颗为平板星；蓝箭红琴2026年7月2日完成Pre-B轮13亿元融资，累计融资超25亿元，雄安1万平方米厂房已竣工投产，具备年产100颗以上平板卫星能力。全国卫星产能包括商星文昌1000颗/年、上海微小1000颗/年、格斯航天上海600颗/年、蓝箭红琴100颗/年，以及三角防务与西测测试合资的西部航天规划1000颗/年；海南文昌一级工厂已通过国家部委审核，三条产线单条约330颗/年。

涉及标的与方向：商业航天板块看多；蓝箭航天看多/事件催化；中科宇航看多/路径验证；蓝箭红琴看多/卫星产能；星网创新院、商星文昌、上海微小、格斯航天、西部航天为产业参与方；三角防务、西测测试涉及西部航天合资规划，原文未给个股评级。

基本面逻辑：增长驱动来自可回收火箭若实现入轨与回收，将打开低成本、高频发射能力，并释放平板星大规模组网需求；竞争格局上，原文强调政策、IPO规则和资金支持向具备核心技术与阶段性成果的火箭公司倾斜，同时卫星侧已有多地产能储备；主要风险是朱雀等可回收火箭发射或回收失败，导致IPO节奏、市场信心和卫星批产需求释放推迟。

编辑研判：最关键验证点是2026年7月15日至23日朱雀火箭发射及回收结果，其次是蓝箭航天IPO审核进展和海南文昌、雄安等卫星工厂是否进入实质批量交付。

Micro-TEC光模块需求放量，国产替代加速但高端仍由日美主导

来源：Micro-TEC行业专家会20260706；专家身份原文未明示

一句话摘要：光模块拉动Micro-TEC放量。

1. 光模块是Micro-TEC最大增量市场，今年约6000万片，占全部Micro-TEC市场超1.2亿片的约50%。

2. 400G单片TEC约17.5-20.5元，800G约28-38元，1.6T预估约50元，速率升级带动单价和用量提升。

3. 国产替代在推进，但高端市场仍由日本大和瑞思、小松、美国马路主导，国产主要是复星科技能满足头部光模块客户要求。

4. 原材料管控影响有限，Micro-TEC用料极少，碲、铋、铟、镓等高纯材料全球可采购，不构成断供逻辑。

5. 复星科技2026年目标销售额1.2亿元、净利润4800-5000万元，1-6月出货逐月提升，预计超额完成。

光模块升级是Micro-TEC价值量提升的主线。 原文认为，Micro-TEC最大的应用市场已转向光模块，今年光模块领域规模约6000万片，而全部Micro-TEC市场超过1.2亿片，光模块占比由去年的四成左右升至约50%。价格端，400G单片TEC约17.5-20.5元，800G约28-38元，1.6T常规规格预估约50元；用量端，400G通常用一颗，800G可用一颗或两颗，1.6T可用2-3颗。随着800G及以上产品占比提高，单价更高、颗数更多、制冷量要求更高，推动行业价值量上行。

国产替代的核心矛盾在可靠性、良率和认证周期。 原文指出，全球第一梯队包括日本大和瑞思、小松和美国马路，国内能符合光模块头部客户要求的主要是复星科技。国产产品已能满足测试要求，但寿命和可靠性仍弱于日美：国产约2.1万小时，日美可达2.3万小时；良率方面，国产从70%多提升至94%-95%，日企约97.7%。价格上国产比日本产品便宜10%-15%，但头部光模块客户认证周期长，首轮约10片样品测试需6-7个月，通过后小批量约60个再测6-7个月，完整流程约一年到一年半，因此国产替代不是单纯低价即可完成，而要经过长期可靠性验证。

复星科技的看点是客户、出货和产能同步上行。 原文披露，复星科技2025年销售额5100万元、销量270多万K；2026年预算销售额1.2亿元、奋斗目标1.34亿元，净利润考核4800万元、目标5000万元，销量考核610万片、目标650万片。1-6月出货从1月40万K、2月21万K、3月52万K、4月63万K、5月102万K提升至6月近120万K，产能规划至150万片/月。客户包括武汉光讯、华为海思、美国高意，且正与立讯精密等接触测试。若高端光模块需求持续放量，复星科技有望受益于国产替代和客户导入。

原材料紧缺不是本轮Micro-TEC的主要约束。 原文强调，Micro-TEC器件尺寸多为1×1、2×2、0.8×0.8毫米，材料用量极少；普通40×40mm TEC器件材料消耗约12-15克，Micro-TEC用量更小。碲、铋等国内资源丰富，国外也能采购到4N-7N高纯材料，Micro-TEC高端光模块6N级已可满足要求。即便存在镓、锗、铟、钨等出口管控，因Micro-TEC总用量小且全球有供应，原文判断不会导致日系或海外厂商断供。

• 复星科技：看多；依据是国内唯一能满足光模块头部客户要求，2026年收入、利润、出货目标明确且上半年出货爬坡。
• Micro-TEC光模块产业链：看多；依据是光模块占比升至约50%，800G/1.6T提升单价和用量。
• 日本大和瑞思、小松、美国马路：中性偏强；依据是高端第一梯队，寿命、良率仍领先。
• 碲、铋、铟、镓等原材料管控交易：中性；依据是用量极小、全球可采购，原文不支持短缺逻辑。

复星科技的增长驱动来自光模块Micro-TEC需求放量和国产替代，原文给出2026年销售额1.2亿元、奋斗目标1.34亿元，净利润4800-5000万元，销量610-650万片，且1-6月出货从40万K提升至近120万K，产能已规划至150万片/月。竞争格局上，复星科技被原文称为国内唯一能满足光模块头部客户要求的厂商，拥有热挤压晶棒能力，客户包括武汉光讯、华为海思、美国高意，并与立讯精密测试接触。主要风险在于高端客户认证周期长达一年到一年半，国产寿命、良率仍低于日美龙头，若1.6T或新客户验证不及预期，收入放量节奏可能被推迟。

后续核心验证点是复星科技月度出货能否稳定接近或超过150万片/月、1.6T小批量测试能否转量产、立讯精密等新客户是否通过验证，以及国产寿命和良率能否继续逼近日系水平。

文化互联网出海：网文、游戏、短剧与短视频平台形成生态输出

来源 银河证券“中国软消费出海20260706”电话会中的文化出海部分；传媒团队乐章

一句话摘要 文化互联网出海从单点爆款走向生态化。

• 网文IP是内容根基，2025年海外市场同比增长11.2%，海外活跃用户近2亿。
• AI翻译降低传播门槛，2025年翻译规模达到2024年的3.5倍。
• 游戏仍是文化出海最赚钱赛道，海外手游收入2025年同比超10%，连续六年规模超千亿。
• 短剧全球内购收入2025年突破28亿美元，同比翻倍；TikTok一季度全球月活超20亿。

逻辑论述 会议认为，中国文化互联网出海已经从单个内容或单赛道突破，转向“网文IP供给、游戏和影视变现、短视频平台分发”的系统性生态。网文端，阅文旗下起点国际截至去年底培养了超53万海外原创作家、推出83万部海外原创作品，说明出海不只是内容翻译，而是输出创作生态。AI翻译使2025年翻译规模达到2024年的3.5倍，降低了语言门槛，带动海外活跃用户接近2亿人。

变现端以游戏和短剧最突出。原文称海外手游收入2025年同比增长超10%，连续六年规模超过千亿，并以《黑神话：悟空》说明中国也能生产高质量3A产品。短剧和漫剧凭借快节奏、强情节和低门槛，叠加AI降低创作门槛，2025年全球短剧应用内购收入突破28亿美元、同比翻倍，ReelShot和DramaBox被列为国产短剧代表应用，A股相关标的提到中文在线。分发端，TikTok截至今年一季度全球月活突破20亿，覆盖150多个国家和地区，算法推荐和低门槛创作模式构成全球传播基础设施。

涉及标的与方向 阅文/起点国际、ReelShot、DramaBox、TikTok、中文在线、《黑神话：悟空》《哪吒2》：看多或正向关注，依据为用户规模、内容供给、内购收入和全球分发能力。

基本面逻辑 增长驱动来自海外用户扩张、AI翻译提效、短剧内购收入增长、游戏新品供给和短视频平台分发。竞争格局上，原文强调中国平台已形成“内容源头+多元变现+全球分发”的协同生态，较过去单点出海更系统。主要风险（编辑研判）包括海外监管、平台政策、本地化内容失败、爆款持续性和付费转化波动。

编辑研判 需跟踪短剧海外内购流水、TikTok主要市场监管进展、起点国际作者与作品增长、重点游戏新品海外收入排名。

牙科产业链全球化：氧化锆价差与海外放量推动国产替代出海

来源 开源证券“大消费7月联合电话会议20260705”中的海外消费部分；寇明

一句话摘要 牙科材料和隐形矫治出海逻辑清晰。

• 氧化锆国内外价差达5-7倍，推动牙科材料端出海。
• 相关上市公司海外收入占比超50%，且持续增长；今年1-5月牙科产业出口增速8%。
• 国内种植、正畸集采价格基本触底，渗透率仍有提升空间。
• 时代天使海外案例数快速增长，原文预计Q3海外业务扭亏为盈，估值约20倍。

逻辑论述 会议看好牙科产业链全球化，核心来自材料端价差和需求端渗透率提升。材料端，原文称中国稀土管制导致种植牙牙冠主要原材料氧化锆的国内外价差达到5-7倍，上市公司海外收入占比超过50%且持续增长，今年1-5月牙科产业出口增速达8%。同时，日本登桥可能退出中国市场，艾迪特、国资材料等在一二季度陆续向下游提价，进一步强化国产材料公司的出海和提价逻辑。

需求端，国内集采降低价格后，种植和正畸渗透率持续提升，全球老龄化带来的口腔修复需求不受人口减少影响。时代天使被重点关注，原因是收入端增速快、海外案例数快速增长，虽然利润端仍亏损，但原文预计Q3海外实现扭亏为盈；前期股价调整后估值约20倍，会议认为在牙科产业链全球化背景下，绝对收益和相对收益有望跑赢其他消费细分。

涉及标的与方向 时代天使、艾迪特、国资材料、日本登桥：时代天使、艾迪特、国资材料看多或正向关注；日本登桥为竞争格局变化参照。

基本面逻辑 增长驱动来自氧化锆价差、海外收入占比提升、出口增长、国内集采后渗透率提升和时代天使海外扭亏。竞争格局上，国产厂商受益于材料成本和供应链优势，海外退出或提价强化国产替代。主要风险（编辑研判）包括海外价格回落、稀土政策变化、海外渠道建设不及预期、集采价格继续下探及正畸需求恢复慢。

编辑研判 应重点跟踪氧化锆内外价差、牙科出口增速、时代天使海外案例数和Q3海外盈亏拐点。

游戏与物理AI：低估值游戏修复叠加3D数据新需求

来源 开源证券“大消费7月联合电话会议20260705”中的传媒互联网部分；方光照

一句话摘要 游戏估值底部，物理AI打开新空间。

• 游戏板块估值处于历史底部，核心标的2027年估值约10倍甚至以内。
• 中报有低基数和新游上线支撑，递延收入将逐步释放。
• 暑期旺季和下半年至明年的重磅产品储备，有望带来估值业绩双修复。
• 物理AI方向受全球巨头布局推动，世界模型迭代将带动3D数据和合成数据需求。

逻辑论述 会议坚定看好游戏板块，理由是估值、业绩和供给周期共振。春节后游戏板块调整充分，核心标的按2027年估值已到10倍出头甚至10倍以内。二季度和中报在去年低基数及新游上线带动下，利润同比预期较好，递延收入也将逐步释放。暑期旺季数据有望边际改善，下半年底到明年重磅产品储备丰富，带来新一轮供给周期；同时AI多模态游戏世界模型持续升级，原文认为原生AI游戏时代临近。

物理AI是另一条长期成长线。会议引用英伟达CEO黄仁勋关于“智能AI下一个时代是物理AI”的表述，认为全球巨头积极布局世界模型，将带动3D数据、合成数据需求爆发。风雨柱因积累大量场馆空间数据和场景资源，并与风印科技合资布局物理AI，被列为重点推荐；五一世界、索成科技、天宇数科、凡拓数创等被建议关注。

涉及标的与方向 世界华通、心动公司、完美世界、风雨柱、五一世界、索成科技、天宇数科、凡拓数创：看多或正向关注，依据为低估值修复、新游周期、AI世界模型和3D数据需求。

基本面逻辑 增长驱动来自中报业绩释放、暑期旺季流水、新品供给、递延收入确认以及物理AI对3D/合成数据的需求。竞争格局上，原文称世界华通三款产品进入出海收入前五、形成爆款群，心动公司半年报有望超预期，完美世界“一环”长线表现验证头部产品能力，风雨柱具备场馆空间数据和场景资源。主要风险（编辑研判）包括游戏流水不及预期、版号和上线节奏变化、AI应用商业化慢、3D数据需求兑现滞后。

编辑研判 短期跟踪中报利润、暑期流水和新游排名；中长期跟踪物理AI订单、3D数据资产变现和世界模型应用落地。

光模块、半导体设备与液冷线束：消费公司跨界科技打开第二增长曲线

来源 开源证券“大消费7月联合电话会议20260705”中的可选消费家电、轻工纺服部分；吕明、郭斌

一句话摘要 光模块、半导体设备、液冷线束带来估值弹性。

• 家电跨界科技主线关注T条科技、教师股份、引爆光电，方向包括玻璃基板、800G/1.6T光模块和光电产能扩张。
• 华源控股由包装主业切入半导体设备和光通信，原文给出150-200亿元目标市值。
• 恒林股份子公司切入英伟达液冷和线束，2026年线束产能可达40万条，2027年目标80万条。
• 石头科技、9号公司被列为跌出价值且有成长属性的消费科技标的，但原文未展开细节。

逻辑论述 家电跨界科技部分，会议认为科技行情若仍在延续，部分主业稳健但切入科技方向的公司具备弹性。T条科技主业面板估值较低，未来将提升“提桥华兴”股权占比，面板厂切入玻璃基板、玻璃盖板具备天然优势；教师股份聚焦国内算力高端市场，800G、1.6T高速光模块已完成个别大客户导入，CW、DFB光芯片也在导入客户，预计明年上半年光模块业务有望快速兑现；引爆光电则受益于产能扩张和行业供不应求。

轻工纺服中的科技转型更偏第二增长曲线。华源控股传统包装主业约1亿元利润、2亿元现金流，2025年开始通过收购和合资切入半导体设备，原文称已运营3家半导体设备实体，布局温控设备、RTPC活动、微波耗材和分子泵，预计未来三年半导体设备业务收入约10亿元、利润2-3亿元；5月下旬设立光通信公司苏州华联红城，6月核心团队建立，下半年订单增速可能超预期。恒林股份传统主业为办公椅及家具跨境，子公司泰康集盟切入数据中心液冷和线束，2023年通过富士康子公司进入行业，2024年接触英伟达液冷和线束打样并开始批量供货，2026年线束产能可达40万条、占市场规模70%-80%，2027年目标80万条，并对接海外T客户液冷产品。

涉及标的与方向 T条科技、教师股份、引爆光电、华源控股、恒林股份、石头科技、9号公司：看多，依据为科技转型、订单导入、产能扩张、估值修复或第二增长曲线。

基本面逻辑 增长驱动来自算力光模块需求、玻璃基板估值重塑、半导体设备国产化、光通信订单、AI数据中心液冷和线束需求。竞争格局上，原文强调教师股份在国内高端算力客户导入、恒林股份通过富士康链条进入英伟达相关供应、华源控股依托产业圈资源加速落地。主要风险（编辑研判）是跨界业务订单兑现不及预期、客户认证延迟、产能爬坡失败、原主业拖累以及估值先行后的业绩验证压力。

编辑研判 关键验证点是教师股份明年上半年光模块收入、华源控股半导体设备和光通信订单、恒林股份2026年40万条线束产能及英伟达/AMD/亚马逊客户放量。

钨板块：二季度为业绩高点，价格与加工弹性支撑推荐

来源：周期行业二季报前瞻及选股会议20260705；出处机构识别为东财/东财有色团队，钨板块发言人原文未明示

一句话摘要：钨价高位带动二季度业绩弹性。

• 钨板块二季度预计是相关上市公司的营收与业绩高点。
• 龙头公司二季度业绩环比增长，半年度利润有望接近30亿元水平。
• 加工类小标的因价格传导更顺，二季度业绩弹性可能更大。
• 钨金矿价格三季度仍有持续上涨趋势，原文称持续推荐。

逻辑论述：报告看多钨板块的核心依据是价格与加工费共同处于高位。3-5月钨现货价格先涨后跌，但均价仍高，钨金矿价格和加工费都处于高位，因此二季度成为相关上市公司营收高点。原文判断龙头公司二季度业绩“可能往十八九亿看”，半年度接近30亿元水平，显示价格高位已进入利润兑现阶段。

分歧在于龙头与加工类公司的弹性不同。龙头企业虽有自产钨矿，但最终以加工材形式销售，价格传导未必及时，因此“二季报一定是环比增长”，但不宜预期过高；只做钨加工的小型企业价格传导机制更好，二季度弹性可能更大。报告仍持续推荐龙头，理由是其具备PCD钻针、棒材等拳头产品，可拉动估值，同时钨金矿价格在三季度仍有上涨趋势。

涉及标的与方向：钨板块看多；中钨高新看多（原文总结列为龙头）；加工类小标的看多（原文称“小鹿物业”，疑似转写但不作修正）。

基本面逻辑：增长驱动来自3-5月钨金矿价格和加工费高位，二季度业绩环比增长且可能成为年内高点；竞争格局上，龙头拥有自产矿与PCD钻针、棒材等产品，具备资源与产品壁垒，加工类公司则在价格传导上更灵活；主要风险是龙头加工材销售导致价格传导滞后，且二季度已是高点，后续若钨价回落则弹性收敛。

编辑研判：后续重点验证三季度钨金矿价格是否继续上涨，以及中报是否兑现“十八九亿/半年度近30亿”的利润区间。

---