存储产业：AI需求支撑短期涨价，政治干预与产能释放或推动明年下半年转弱

2026版基药目录发布，中成药扩容带来明确品种弹性 🎨 配图Prompt

来源：医药生物行业周报；出处机构/分析师原文未明示

一句话摘要：中成药新增65种，独家品种受益。

1. 2026年版基药目录正式发布，品种总数由2018年的685种增至794种，其中中成药新增65种，总数达到318种。

2. 新增中成药涉及12个治疗大类，主要集中在呼吸系统、神经系统、肿瘤、消化系统疾病用药。

3. 报告认为，单品收入占比高、已有核心大单品、体量小但增长快的新中药/特色中药公司弹性更直接。

4. 重点关注盘龙药业、汉森制药、济川药业、康弘药业、康源药业、天士力、以岭药业等与新增品种存在明确映射的公司。

5. 主要风险在于渠道放量不及预期、基层和院内执行地区差异、政策节奏和力度低于预期。

基药目录扩容构成政策催化。 本次报告的核心看多逻辑来自2026年版基药目录正式落地。目录品种数量从2018年的685种提升至794种，其中中成药新增65种，总数达到318种。由于中成药中存在较多独家或特色品种，进入基药目录后有望在基层和院内渠道获得更高可及性，从而带来渠道放量和报表弹性。新增中成药覆盖12个治疗大类，呼吸系统、神经系统、肿瘤、消化系统疾病用药是主要方向，报告据此认为政策落地、渠道放量、报表体现是后续跟踪的三条主线。

单品收入占比高的公司弹性最直接。 报告将第一类受益标的定义为单品收入占比极高的公司，因为基药目录落地后，若核心单品进入目录，其销售增量更容易直接体现在公司收入端。盘龙药业2025年营收11.4亿元，盘龙七片在城市级、县级中医及公立医疗机构的销售额已达到4.62亿元，单品体量相对公司收入占比较高；汉森制药的四磨汤口服液2025年销售额5.58亿元，占营收比例超过50%，公司收入结构已明显围绕核心单品形成。因此，报告认为这类公司在基药目录扩容后的业绩弹性更直接。

已有核心大单品的公司有望放大渠道势能。 第二类受益标的是本就具备核心大单品地位的公司，基药目录纳入并非从零开始培育，而是进一步放大已有销售基础和渠道覆盖。济川药业的小儿止翘清热颗粒为独家品种，2025年销售收入15.19亿元，占公司营收24.43%；康弘药业的疏肝解郁胶囊已是公司中成药板块拳头产品；康源药业的散结镇痛胶囊属于高频品种。报告逻辑是，已有终端基础和医生/患者认知的品种，在政策目录加持后更容易实现渠道扩容。

小体量高增速品种可能触发二次加速。 第三类受益标的是体量尚小但增长率较高的新中药、特色中药。报告举例称，天士力2019年获批的中药6.1类新药，在中国三大终端六大市场连续增长，增速分别为347%、24.7%、93.94%；以岭药业的解郁除烦胶囊2024年至2025年在中国公立医疗机构销售额增速为三位数。报告认为，这类品种若获得基药目录支持，可能在既有高增长基础上获得二次加速。

盘龙药业：看多；盘龙七片2025年销售额4.62亿元，单品收入占比较高。

汉森制药：看多；四磨汤口服液2025年销售额5.58亿元，占营收超过50%。

济川药业：看多；小儿止翘清热颗粒为独家品种，2025年销售收入15.19亿元，占营收24.43%。

康弘药业：看多；疏肝解郁胶囊为中成药板块拳头产品。

康源药业：看多；散结镇痛胶囊属于高频品种。

天士力：看多；2019年获批中药6.1类新药连续增长。

以岭药业：看多；解郁除烦胶囊公立医疗机构销售额增速为三位数。

东阿阿胶、华森制药、葵花药业、马应龙、沃华医药、中国中药等：中性偏多；原文仅列示品种映射，未充分展开弹性测算。

看多标的的增长驱动主要来自基药目录扩容后的基层和院内渠道放量。盘龙药业、汉森制药由于核心单品收入占比较高，目录落地后的销量变化更容易放大到公司收入；济川药业、康弘药业、康源药业则依托已有核心大单品基础，目录纳入有望强化既有渠道势能；天士力、以岭药业的相关品种原本处于较快增长阶段，基药加持可能带来二次加速。竞争格局方面，原文重点强调部分品种为独家或特色品种，如济川药业小儿止翘清热颗粒为独家品种，中成药独家品种在目录扩容中更具稀缺性；其余公司的具体市占率、竞品格局、技术壁垒原文未展开。主要风险是渠道放量不及预期、基层和院内执行存在地区差异、政策节奏和力度低于预期，以及其他系统性风险。

后续应重点验证三点：各省基药执行和院内准入进度、重点单品进入基层后的放量斜率、以及2026年下半年至2027年相关公司收入端是否出现目录红利兑现。

• 以岭药业（002603）｜医药生物｜现价 16.5　距120日高 −18.6%　自高点回撤 18.56%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 6.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-07-17）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

• 估值：市值 275.7亿　PE(TTM) 20.1（历史22.9%分位）　PEG -0.02　PB 2.42
• 机构预期：2026年 forward PE 18.3（上涨空间 +9.6%，10家，净利润 15亿）；2027年 forward PE 15.9（上涨空间 +26.7%，10家，净利润 17.4亿）；2028年 forward PE 13.6（上涨空间 +47.4%，8家，净利润 20.3亿） （口径：PE 维持当前不变、盈利按机构一致预期兑现，纯盈利驱动）
• 可实现性核对：激进存疑（预期净利CAGR 16.4% vs 历史 -2.5%（2025年基数 12.9亿））｜⚠预期增速(16%)远超历史(-2%)
• 财务质量：营收 3.46% / 利润 25.43%　ROE 3.65%　毛利 60.05%　利润含金量 1.49（2026-03-31）
• 增长含金量：高增长业务占营收 32%，对整体拉动中等（主营结构 2025-12-31：心脑血管类 50%·YoY+2.1%；呼吸系统类 26%·YoY+153.7%；其他类 18%·YoY-7.7%；其他专利产品 6%·YoY+40.6%）
• 拥挤度：雪球成交 42.8%分位（不拥挤）
• ✓ 估值健康：未触发高位 / 质量 / 拥挤预警
• ✓ 数据校验通过（估值数据 2026-07-17）

光通信Q3业绩有望加速，光模块、光芯片、MPO与光纤景气延续 🎨 配图Prompt

来源：国泰海通通信电话会议，发言人为国泰海通通信于伟明及团队李明春；会议题为“Q3展望再加速，持续看好光通信20260719”。

一句话摘要：光通信Q3供需改善，业绩环比加速。

1. 看多光通信板块，原文认为二季度调整主要来自交易层面，三季度业绩将全面加速。

2. 光模块需求强劲，800G需求持续上修，1.6T需求稳定，三季度行业平均环比增速至少50%以上。

3. 光芯片因800G与1.6T均为8通道，800G上修将加速EML缺货，成为板块反弹进攻方向。

4. MPO二季度受光纤涨价和成本传导滞后影响，三季度随订单价格调整、供给缓解，利润率有望改善。

5. 光纤基本面接近底部，AI订单利润、运营商招标价格、海外数据中心涨价共同驱动环比改善。

光通信整体看多的核心依据是需求并未转弱，而二季度压制业绩的主要矛盾在供应链。原文提到，天孚通信发布超预期中报预告，二季度利润环比增长40%以上，且天孚历史上较少发布业绩预告，此次预告被视为公司及市场对后续预期较强的信号。会议认为，光模块是系统工程，需要光芯片、PCB、DSP、KIH、仪器仪表等环节配合，二季度行业压力主要来自物料供应不充分，而非需求不足。随着三季度PCB、光芯片、DSP等核心物料供给快速拉升，通信行业收入与盈利有望环比加速。

光模块环节的看多逻辑来自“需求上修+盈利能力改善”。800G数量近期不断调升，1.6T从下半年开始客户需求稳定，国内上半年云厂招标使订单快速累积，海外在手订单远超今年交付产能。供给端，产业链指引显示三、四季度核心物料会快速拉升，部分海外光芯片供应商6月交付已逐步恢复正常。盈利端，客户要货较急，部分招标较晚的客户在物料紧缺环境下甚至未降价或小幅涨价，正常年降客户的降幅也低于往年；同时1.6T等高端品类良率仍在爬坡，物料紧缺强化盈利能力。因此会议判断三季度行业平均环比增速至少50%以上，部分头部企业更高，三季度业绩年化后估值较二季度可下降30%-40%。

光芯片被定义为板块反弹的重点进攻方向，原因是800G需求上修会放大EML等光芯片缺口。原文强调800G和1.6T都是8通道，1.6T部分结构转向800G后，光芯片用量反而更多，因此800G上修会加速EML缺货。行业公司也在上修扩产规划与出货预期，例如仕佳光子公告定增28亿元扩产光芯片、AWG和MPO产线，长光华芯等也在上修出货规划，模块厂已开始沟通2028年初步指引，显示中长期增长可见度增强。

MPO环节短期业绩一般，但会议认为三季度盈利改善更明确。MPO在光模块侧约1:1使用，部件侧和OCS布线用量更多；光模块今年预计七八千万只，明年或达两亿至两亿五千万只，带动MPO需求三四倍增长。二季度部分公司业绩一般，主要因为上半年光纤涨价过快，部分供应商在光纤供给上遇到卡点，同时原材料涨价未及时传导至客户。随着国内头部光纤厂商通过认证、海外康宁等扩产，供给将缓解，三季度订单价格顺调后，MPO营收规模和盈利水平预计进一步提升。

光纤板块的分歧在于市场担心扩产，但会议认为基本面已接近底部。AI订单利润已开始体现，例如长飞二季度体现长期订单较好利润水平；亨通等公司AI占比提升，如果下半年海外客户有新进展，AI贡献将更显著。运营商招标价格趋势向好，且AI客户认证周期和壁垒较高，并非行业外公司扩产后即可快速进入，AI领域格局预计优于传统市场。三季度需观察扩产落地、海外数据中心光纤涨价以及低价订单消化后的利润释放。

涉及标的与方向：中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技、东山精密：看多，受益光模块需求强劲、供给改善和盈利能力上行。源杰科技、仕佳光子、长光华芯、东山精密、永鼎股份：看多，受益光芯片缺货与扩产周期。太辰光、恒东、汇聚：关注/看多，受益MPO订单充足与三季度顺价改善。长飞、亨通：看多光纤结构性机会，依据AI订单利润体现和海外客户进展预期。

基本面逻辑：增长驱动来自800G需求持续上修、1.6T需求稳定、云厂招标订单累积、海外订单超过当年交付能力，以及三季度核心物料供给改善带来的交付释放。竞争格局方面，原文认为通信门槛高，已进入客户体系的龙头公司和确定进入的公司弹性与确定性较强；光纤AI客户认证周期和壁垒较高，格局优于传统市场。主要风险是物料供应改善不及预期、客户订单节奏变化、扩产过快导致价格和利润率承压，以及光纤/MPO成本上涨无法顺利传导。

编辑研判：后续重点跟踪三季度光模块龙头环比增速是否达到50%以上、EML等光芯片缺货是否继续发酵、MPO顺价落地情况，以及光纤AI订单利润是否持续释放。

新易盛二季度业绩大超预期，供应链与产能能力强化高景气兑现 🎨 配图Prompt

来源：广发证券通信行业电话会议，分析师李景飞主持；新易盛副总经理兼董秘王总、财务总监林总及证券事业部参会，会议题为“新易盛二季报业绩预告解读-广发20260719”。

一句话摘要：新易盛Q2利润中枢47亿元超预期。

1. 看多新易盛，公司2026年二季度利润区间42-52亿元，中枢47亿元，区间下限已超市场预期。

2. 供应链保障能力开始体现，Q2核心物料紧张逐步缓解，预计Q3、Q4进一步改善，但整体供应端仍偏紧。

3. 2027年需求已较清楚，2028年也开始出现方向性指引，公司正通过成都、泰国基地和自动化提升扩产。

4. 公司在NPO、CPO、LPO、OCS等技术路径均有布局，部分方案可能在2027年底或2028年商业落地。

5. 硅光产品占比逐季度提升，预计全年占比显著高于去年，公司对自研硅光研发能力保持信心。

新易盛二季度业绩的核心意义在于用利润表回应市场对行业基本面的担忧。公司披露2026年上半年业绩预告，对应二季度利润区间42-52亿元，中枢47亿元，且下限已超过市场预期。广发会议认为，上周市场因资金原因出现较大调整，但该业绩显示公司供需两旺、需求确定性强，并非行业景气度转弱。管理层表示，二季度经营结果基本符合前期对订单持续性、成长性和供应链趋势的判断，并对Q3、Q4以及明年保持信心。

供应链是公司二季度业绩超预期的重要解释变量。管理层称，在行业高增交付需求下，公司较早通过锁定长期订单、与核心供应商深度合作等方式保障原材料供应，这些措施效果正在逐渐体现。公司此前预计Q2开始逐渐缓解，Q3、Q4进一步缓解，目前趋势正在兑现。不过，管理层也强调供应端整体依然紧张，部分核心原材料尤其紧缺，因此能否做好供应链保障仍是各家光模块公司的核心能力。会议由此将供应链管理视为公司份额获取和交付能力提升的关键。

产能扩张方面，公司2027年需求已看得比较清楚，并根据客户指引准备产能；2028年近期也开始看到一些方向。公司公开披露的生产地点主要在成都和泰国，两处基地进行合理分工和产能协调，在现有场地基础上最大化提升产能，同时通过新增场地扩充新产能，并用设备、软件、工装等自动化改造提升运营自动化程度和生产效率。该逻辑说明，公司增长不只依赖行业需求，还依赖其能否将订单能见度转化为实际交付。

新技术方面，公司对NPO、CPO、LPO、OCS等方向均有深入布局，并有研发团队和客户需求跟进。管理层判断，部分方案可能在2027年底或2028年产生商业落地订单，但这些技术不是绝对替代关系，而是多种技术并行，满足不同客户、不同场景的需求。NPO与传统可插拔光模块在生产工艺流程上有很多可共用环节，公司认为生产过程匹配度较高。管理层也承认不同技术路径仍处于方案讨论、测试验证、样品等阶段，会遇到难点，若问题无法解决则不具备商业价值。

硅光产品是公司产品结构变化的重要方向。管理层表示，公司没有设定具体产品占比目标，硅光占比取决于市场需求，但今年总体逐季度提升，全年综合来看硅光产品量级占比会达到非常重要的比重。利润率方面，公司预计整体保持相对稳定、波动较小。关于硅光芯片是否全部自研，公司未做详细披露，但强调从早期收购海外硅光团队到自建团队，硅光研发能力持续提升，为硅光方案产品占比提高提供支撑。

涉及标的与方向：新易盛：看多，依据为Q2利润42-52亿元、中枢47亿元显著超预期，供应链保障、产能扩张、硅光占比提升与新技术储备。光模块行业：看多，原文未观察到客户订单趋势调降，供应链紧张但边际缓解。

基本面逻辑：增长驱动来自客户订单持续性、Q3/Q4及明年需求高景气、2027年需求清晰、2028年出现方向性指引，以及成都和泰国基地扩产、自动化提升带来的交付能力增强。竞争格局方面，原文强调光模块厂商在原材料保障和批量生产能力上面临挑战，新易盛通过长期订单锁定、核心供应商合作、硅光研发能力和多技术路线布局提升综合竞争力。主要风险是核心原材料供应持续紧张、NPO/CPO/LPO/OCS等新技术商业化节奏不及预期、客户资本开支或订单趋势变化，以及汇率波动对利润造成影响。

编辑研判：后续验证重点是Q3、Q4物料缓解是否兑现，硅光占比提升是否保持利润率稳定，泰国与成都产能扩张是否顺利，以及2027-2028年客户指引能否转化为明确订单。

金刚石散热：AI芯片千瓦级功耗推动金刚石热沉进入商业化初期

来源：金刚石散热专题汇报20260719；方正机械朱国瑞

一句话摘要：AI高功耗推动金刚石散热放量。

• 看多金刚石散热产业链：AI芯片功耗已突破1000W，下一代可能达到2000W以上，传统铜铝和常规液冷难以匹配。
• 商业化已进入初期：2026年2月华钻旋风8英寸金刚石热沉片产线投产，AI服务器交付采用金刚石热沉片；原文称黄仁勋在2026年5月英伟达财报会上确认Rubin架构GPU将采用金刚石复合材料加液冷方案。
• 金刚石铜当前性价比突出：导热率600-800 W/mK，成本约为纯金刚石的10%-20%，更适合率先量产。
• 市场空间弹性大：2030年数据中心AI芯片金刚石散热需求保守/中性/乐观分别约270/360/450亿元。
• 重点关注四方达、国际精工、黄河旋风、沃尔德、力量钻石、汇丰钻石等。

AI芯片功耗提升是本次汇报看多金刚石散热的核心起点。原文认为，芯片长期高温会减缓关键电信号传播速度、加剧晶体管漏电流，并可能造成性能退化；而2026年起AI芯片功耗已突破1000W，下一代可能达到2000W甚至以上，铜铝基板和常规单相液冷已难以匹配。金刚石导热能力被描述为铜的5倍、硅的10倍，可让CPU温度降低10°C、能效提升22%、吞吐量提升15%，并兼具低热膨胀系数、电绝缘、耐高温、耐腐蚀和抗辐射等特性，因此其逻辑不是单纯材料替代，而是为千瓦级AI芯片提供更高效、更稳定的热扩散路径。

技术路线方面，原文将金刚石散热分为金刚石复合材料和纯金刚石两类。纯金刚石中，多晶热沉片可通过贴合工艺用于芯片级热扩散，未来1-3年有望逐步成熟，但8英寸大尺寸产品在生长均匀性、抛光平整度和大面积无空洞结合方面存在瓶颈；单晶金刚石热导率最高，可突破2000 W/mK，具备衬底集成潜力，但目前2-4英寸小尺寸可商业化，6-8英寸量产仍受外延生长速率慢、大尺寸衬底工艺不成熟和成本高制约。相比之下，金刚石铜导热率600-800 W/mK，成本仅为纯金刚石的10%-20%，加工性和量产性价比更优，因此更可能在背面散热和封装盖板等场景率先放量。

应用节奏上，原文将金刚石在芯片中的应用分为三个阶段：当前以背面散热为主，通过焊接或键合将散热片贴在芯片背部，难点在于材料热导率一致性和界面热阻；中期进入2.5D/3D封装级散热，需要在封装内部嵌入金刚石通道，并做到70μm甚至10μm级厚度控制；长期走向芯片级集成，把金刚石直接生长或结合在有源区附近，但对位错密度、杂质、内应力以及与氮化镓、碳化硅等材料集成提出更高要求。该路径说明产业短期关注材料与贴装，中期关注封装兼容性，长期关注衬底和芯片级集成。

产业链壁垒主要集中在CVD与MPCVD设备。金刚石铜散热材料产业链包括人工金刚石原料、CVD大尺寸高导热晶圆片、表面金属化镀层、复合成型和后续集成；纯CVD金刚石散热片流程包括籽晶制备、MPCVD生长、激光切割、抛光、清洗和镀层。原文强调MPCVD设备不是标准化设备，高频电磁场仿真、腔体密封和真空控制、温场均匀性都会影响等离子体分布、杂质含量、晶圆应力和良率。国产MPCVD设备保有量约占全球30%，台数占比从2022年不足20%提升至2025年的70%，但高端8英寸以上大尺寸晶圆设备仍以进口为主，完全自主化仍有距离。

涉及标的与方向：四方达/河南天璇、国际精工、黄河旋风、沃尔德、力量钻石、汇丰钻石：看多；依据为CVD金刚石、热沉片、金刚石铜复合材料、客户验证、小批量供货或产能建设进展。

基本面逻辑：增长驱动来自AI芯片散热需求提升和商业化订单落地。四方达自研CVD金刚石热沉片热导率可达2000 W/mK以上，已通过客户测试并处于小批量供货阶段，正在建设年产2.5万片CVD金刚石散热基地；黄河旋风2026年2月8英寸金刚石热沉片产线投产，规划三年内配置300台MPCVD设备、年产15万片大尺寸热沉片；国际精工已有国防工业小批量订单，单晶、多晶和金刚石铜产品进入验证或送样阶段。竞争格局上，国内企业受益于我国人造金刚石供给大国和产业链自主可控优势，但高端8英寸以上MPCVD设备与大尺寸高良率量产仍是主要壁垒。主要风险是AI芯片金刚石散热渗透率不及预期、8英寸大尺寸量产良率受限、界面热阻与封装兼容性推进慢、客户验证向批量订单转化低于预期。

编辑研判：后续应重点跟踪三类验证点：英伟达Rubin及国内AI服务器是否真实扩大采用，8英寸热沉片良率和成本曲线，重点公司“小批量供货”是否升级为持续批量订单。

安孚科技切入DUV光刻光源，稀缺国产替代标的值得关注

来源：天风轻纺周观点W28；原文称“近期我们组织公司深度交流”，具体会议名称未明示

一句话摘要：安孚布局国产DUV光源。

• 看多安孚科技：原文认为其在光刻光源领域“存在较大预期差”，具备技术壁垒、市场潜力和稀缺性。
• 公司持股华昇迈10%，并出资4800万元持股60%设立合资公司，一期拟投资8000万元建设半导体精密加工中心。
• 华昇迈被原文称为“目前国内唯一攻克DUV光刻机光源的主体”，核心组件已完成研发，并在头部FAB厂验证，预计年底取得验证结果。
• 光源为光刻机核心零部件，成本占比约20%-30%，通常6-12个月更换，原文测算每年约200亿元人民币市场需求，当前供给基本被ASML垄断。
• 南孚电池业务提供稳定现金流，原文预计今年南孚电池利润规模或在10亿元；公司还投资易缆微，卡位3.2T光模块前沿技术。

安孚科技的核心看多逻辑来自“传统现金流资产+半导体核心零部件国产替代”的组合。原文认为，市场对安孚在光刻光源领域的布局认知不足，形成较大预期差。公司一方面持有华昇迈10%股权，另一方面出资4800万元、持股60%与华昇迈设立合资公司，合资公司一期拟投资8000万元建设半导体精密加工中心，意味着安孚不仅是财务投资，还可能承接部分零部件制造环节，从而分享国产替代放量空间。

产业链层面，原文将光刻机光源定义为核心“卡脖子”零部件。ASML基本垄断全球高端EUV、DUV供给及后服务市场，光源成本占光刻机约20%-30%，且属于核心耗材，通常6-12个月更换，原文对应测算每年约200亿元人民币市场需求。华昇迈的价值在于，其被原文称为国内唯一攻克DUV光刻机光源的主体，核心组件已完成研发，目前在头部FAB厂验证，预计年底取得验证结果；若验证通过，可直接替代ASML光源耗材部件，并与现有光刻机兼容。原文据此认为，国内FAB厂存在迫切替代需求，且该光源技术壁垒极高，短期竞对或难以追赶。

安孚科技的基本盘也被原文作为支撑因素。南孚电池业务提供稳定现金流，原文预计今年南孚电池含少数股东损益利润规模或在10亿元，这为公司推进半导体精密加工和光刻光源国产替代布局提供资金安全垫。此外，公司投资易缆微，卡位3.2T光模块前沿技术，形成另一条高景气科技方向的布局，但原文对此未展开更多数据和商业化进度。

• 安孚科技：看多；依据为光刻光源国产替代稀缺性、华昇迈合作、南孚现金流支撑。
• 华昇迈：看多；依据为原文称其为国内唯一攻克DUV光刻机光源的主体，核心组件已在头部FAB厂验证。
• ASML相关光源耗材替代链：看多国产替代；依据为高端供给及后服务基本被ASML垄断，国内FAB厂寻求替代方案。
• 易缆微/3.2T光模块：看多但原文信息有限；依据为安孚投资卡位前沿技术。

安孚科技未来增长驱动主要来自光刻光源国产替代的潜在放量。若华昇迈核心组件年底通过头部FAB厂验证，并实现对ASML光源耗材部件的直接替代，合资公司可承接部分零部件制造，安孚有望分享每年约200亿元人民币光源耗材替换需求中的国产替代空间。竞争格局上，原文强调华昇迈为国内唯一攻克DUV光刻机光源的主体，技术壁垒极高，短期竞对或难以追赶；同时安孚以南孚电池利润现金流支撑新业务投入。主要风险在于头部FAB厂验证结果不达预期、国产替代导入节奏慢于预期、ASML体系兼容与量产良率不达预期，以及原文未披露合资公司具体订单、产能和盈利模型。

关键跟踪点是年底头部FAB厂验证结果、合资公司精密加工中心建设进度、是否出现明确客户订单及单机/单厂替换规模。若验证通过但订单释放慢，估值弹性可能先于业绩兑现。

AIDC一次侧冷机：液冷趋势不削弱冷水机组刚需，海外订单验证高景气

来源：AIDC一次侧冷机的市场空间和订单节奏分析20260717；长江液冷团队联合汇报，长江环保行业分析师蒋绍波

一句话摘要：AIDC冷水机组订单高景气。

• 看多AIDC一次侧冷水机组：无论二次侧是风冷还是液冷，室外一次侧冷水机组仍是散热系统关键环节。
• 原文认为英伟达Rubin“45度温水冷却”对冷水机组订单影响不大，因为数据中心业主仍重视安全冗余和极端高温环境下的可靠性。
• 海外市场理论规模接近千亿元级别，冷水机组在数据中心总投资中占中低个位数。
• 海外龙头江森自控、开利全球、特灵科技、摩丁制造订单和积压订单持续高增，显示行业供不应求。
• 重点推荐冰轮环境，依据是顿汉布什品牌切入美国市场、海外工厂与订单表现。

本场会议看多一次侧冷水机组的核心逻辑，是AIDC功耗提升推动散热系统升级，但液冷并不意味着取消室外制冷设备。原文区分了机柜内二次侧散热和室外一次侧装备：风冷或液冷主要解决机房内热量收集，而冷水机组负责通过压缩机、冷凝器、蒸发器、膨胀阀和电控箱等部件，将室内热量持续转移到室外。因此，即使二次侧从风冷切换到液冷，室外一次侧冷水机组仍是偏必备环节。

市场曾担心英伟达Rubin架构提出45度温水冷却后可不安装冷水机组。原文对此判断偏正面，认为该方案依赖外部自然环境温度较低，若遇到夏季全球高温，自然冷却效率可能受影响；而数据中心业主的底线是安全，工程上仍会配置经过长期验证的冷水机组作为安全冗余。后续冰轮环境及美国相关公司的AIDC订单明显放量，也被原文视为业主并未放松冷水机组配置的侧面验证。

市场空间来自海外科技巨头资本开支。原文提到，2025财年亚马逊、微软、谷歌、Meta四大龙头资本开支接近4000亿美元，同比增长75%，2026财年资本开支表态仍积极。冷水机组在数据中心总投资中占比为中低个位数，据此反推海外市场规模理论上接近千亿元级别，并可能随资本开支增长继续扩张。该环节竞争格局相对良性，因为数据中心客户对可靠性、稳定性、抗震性、瞬时启动能力要求高，倾向选择历史悠久、项目验证充分的品牌。

海外龙头订单数据强化了景气判断。江森自控2025财年收入超过236亿美元，数据中心收入占比约10%，但为新签订单和积压订单增长的核心因素，公司在2024年Q4决定将数据中心产能翻倍以上；开利全球2025财年数据中心收入约10亿美元，2026年收入指引15亿美元，同比增长约50%，2025年Q4单季度订单同比增长约4-5倍，2026年Q1新签订单同比超过5倍；特灵科技2025年Q4应用设备订单增长超过120%，2026年Q1超过160%，订单出货比达200%；摩丁制造2025年收入31.8亿美元，并在2026年5月底披露获得一个大客户超过40亿美元、为期三年的长期产能协议，预计2027财年数据中心收入增长60%-80%。这些数据共同指向订单释放快于产能扩张，行业仍处供不应求阶段。

涉及标的与方向：冰轮环境：看多，原文重点推荐；江森自控、开利全球、特灵科技、摩丁制造：看多行业景气验证标的，原文用于观察订单趋势。

基本面逻辑：冰轮环境的增长驱动来自AIDC一次侧冷水机组订单放量，公司通过2015年收购的海外品牌顿汉布什切入美国市场，且在美国、马来西亚和中国拥有生产制造基地，原文称今年订单表现亮眼，在手订单可支撑2027年甚至2028年收入和利润确定性增长。竞争格局上，数据中心冷水机组重视可靠性和品牌验证，顿汉布什具备美国品牌基因和长期历史，相比A股、港股同类公司更容易切入海外客户。主要风险是Rubin温水冷却等自然冷却路线若大规模替代冷水机组，或海外AIDC资本开支放缓，可能削弱订单持续性；此外，若行业扩产过快，也可能影响盈利稳定性。

编辑研判：后续应跟踪冰轮环境AIDC订单确认、海外产能扩张节奏、顿汉布什在美国客户中的份额，以及温水冷却方案在不同气候区域的实际配置比例。

AI基础设施分化验证，IDC、液冷与SST进入订单和工程能力考验期

来源：国盛证券“国盛通信10点谈——光回调的复盘分歧及买点”，发言人为国盛通信研究人员；其中保留AI基础设施产业链更新部分。

一句话摘要：IDC、液冷、SST看订单与工程壁垒。

1. IDC价格从极端低价修复，部分项目由约220元/月/千瓦回到250-280元/月/千瓦，项目质量和交付能力重新重要。

2. 液冷参与者增加，但真正门槛在系统集成、长期稳定运行、泄漏响应和全球售后能力。

3. SST产业链积极度高，但核心壁垒在拓扑控制、保护、高压绝缘、碳化硅驱动控制和长期运行经验。

4. 产业验证重点从概念转向订单、客户、交付和利润表，三季度是液冷订单结构的重要观察窗口。

IDC环节的核心变化不是无差别涨价，而是极端低价竞争缓解、价格体系回归理性。原文提到，过去部分项目价格卷到接近220元/月/千瓦，现在部分项目已回到250元以上，甚至260、270、280元/月/千瓦的合理位置。会议认为，这意味着下游云厂商和互联网厂商重新重视项目位置、交付能力、质量服务能力，而不仅仅看价格。IDC后续核心变量不是报价本身，而是门批指标发放节奏、卡的到位节奏和实际上架率、客户结果与回款。原文点名秦淮数据、润泽科技等大厂仍具优势，尤其蒙西电网相关项目在电价和地理位置上更有优势，下半年头部互联网厂商规划中的标包将陆续释放。

液冷环节的分歧在于参与者增多是否导致快速内卷。会议认为，若只看单一制造能力，冷板、管路、钣金、UQD、Manifold等环节会逐步竞争加剧，但液冷真正门槛不在单件产品，而在整套系统能否在客户现场长期稳定运行。液冷系统需要在多个泵挤压下把冷却液准确分到每一块冷板，并通过CDU控制压降和供回水温差，同时处理GPU局部热点、水质腐蚀、泄漏和瞬态负载等问题。系统通常分为服务器内部Tray、机柜侧Rack层级、CDU三个小系统，系统商至少要做其中1-2个小系统，并具备电路设计、柜体控制、冷板与Manifold匹配、传感器和控制算法、现场调试、故障定位、全球售后能力。海外客户更看重冗余切换、泄漏响应、全生命周期水质管理和可靠性管理。原文认为海外项目客户层级和体量正在升级，三季度需重点看订单结构，对英维克等龙头信心较强。

SST即固态变压器，原文提到阳光电源发布可实现中压交流到800伏直流转换的固态变压器，科大智能等也发布了自己的SST产品。会议认为，产业链积极度高，是因为企业看到液冷先发优势后希望尽早送样和进入海外链条。但SST并非普通变压器叠加功率器件，而是一套电力电子系统，需要解决高压绝缘、局部放电、网路保护、碳化硅驱动控制、高频电磁兼容、散热系统和冗余等问题。传统变压器故障保护动作是毫秒级，而碳化硅器件故障必须瞬时反应，因此壁垒集中在拓扑控制、保护和高压绝缘等系统能力。海外客户还会看长期运行经验和大客户背书，电网经验是重要背书来源，原文提到四方股份、阳光电源、科大智能、新风光等具备相关基础。

涉及标的与方向：秦淮数据、润泽科技：看多/占优，依据为IDC项目位置、电价和交付能力优势。英维克：看多，依据为液冷系统工程能力和海外项目升级。阳光电源、科大智能、四方股份、新风光：关注/看多SST方向，依据为产品发布、系统能力或电网背书。IDC、液冷、SST产业链：整体看多，但需以订单、客户和交付验证。

基本面逻辑：增长驱动方面，IDC受益价格从220元/月/千瓦极端低位向250-280元/月/千瓦修复，以及下半年头部互联网厂商标包释放；液冷受益高功率机柜散热需求和海外客户层级、项目体量升级；SST受益AI数据中心供配电架构升级，中压交流到800伏直流转换等产品方向被产业链积极推进。竞争格局方面，IDC优势来自位置、电价、门批和交付能力；液冷优势来自系统集成和长期运维稳定性，而非单一零部件制造；SST优势来自拓扑控制、保护、高压绝缘、碳化硅控制、长期运行经验和大客户背书。主要风险是门批和卡到位节奏不及预期、IDC上架率和回款不及预期、液冷订单结构未能在三季度验证、SST产品仍停留在发布或送样阶段且无法商业化落地。

编辑研判：这部分应从“主题行情”转为“订单验证”跟踪，重点看IDC实际签约价格和上架率、液冷龙头三季度海外订单质量、SST是否获得大客户测试或批量导入。

云天励飞押注GPNPU推理芯片，面向高吞吐Token工厂

来源：WAIC云天励飞演讲纪要；出处为国联民生计算机，嘉宾为云天励飞董事长，时间2026年7月18日

一句话摘要：云天励飞发布推理芯片路线。

• 云天励飞认为AI从聊天、办公助手、代码生成到实时工作流和多智能体协同，对单用户TPS需求从40、100、200提升至1000TPS级智能体集群。
• 公司判断推理时代芯片标准不再只是训练时代GPU，而是融合GPGPU、NPU、3D memory和算力积木的GPNPU架构。
• 云天励飞自2014年创业，过去12年打造四代终端和边缘小算力推理芯片，2024年开始布局第五代GPNPU大算力推理芯片。
• 公司定义100P、100D、100L三颗芯片，分别面向prefill百万长上下文、高吞吐decode、极低时延任务，组合形成推理集群和超节点。
• 软件层面，公司强调兼容国际框架和国产开放生态，并在2026年5月开源Houmao智能体系统。

云天励飞的核心判断是，AI推理正在从低速聊天走向高TPS、高吞吐、低时延的“token工厂”。原文把场景分为通用聊天、企业办公智能助手、专业级复杂代码生成、实时工作流智能体和多智能体协同：通用聊天约40 TPS/用户，企业办公助手约100 TPS/用户，复杂代码生成约200 TPS，实时工作流智能体进一步提升，而多智能体协同可能需要1000 TPS级智能体集群。原文还提到，TPS越高，token价值越高，相关定价也越高，例如Anthropic部分场景可能达到每百万token约45美元售价。因此，公司把推理芯片的评价重点放在每兆瓦吞吐、Capex和Opex成本，以及不同场景下的集群能效比。

在芯片架构上，公司认为训练时代GPU追求高性能、算力、带宽和存储，但推理时代需要覆盖多场景、高吞吐和低成本，因此提出GPNPU是推理时代的“黄金标准”。所谓GPNPU，需要同时具备通用算力体系架构以兼容主流计算框架、支持CUDA训练算子的平滑迁移，也需要NPU专用指令集以提升能效；同时结合国产工艺下的advanced packaging、3D memory、chiplet和“算力积木”，通过多代堆叠甚至多芯片架构形成超节点，以应对大带宽、极低时延和国产工艺限制。原文将这一体系概括为融合GPGPU、NPU、3D memory和算力积木四条技术路线的异构GPNPU架构。

云天励飞的产品路线具体落在100P、100D和100L三颗芯片。100P面向百万长上下文prefill，拥有原生FP4专用prefill推理引擎，可实现百万长上下文并发请求；通过LPDDR6实现相同带宽下三倍以上存储容量，并支持256卡scale up超节点和112G Serdes，目标场景包括百万长上下文企业级AI coding和文生视频。100D拥有专用decode引擎，目标实现在线吞吐两倍以上提升、内存带宽四倍以上提升，支持单用户500 TPS，并通过光互联支持1024卡超节点集群，P99 TPOT降低51%，面向大规模AI Chat、智能体规划和更复杂的长周期AI coding。100L则配备专用FFN极低时延计算加速引擎，并引入3D advanced packaging memory架构，原文称可实现较HBM推理带宽数十倍提升、整体吞吐两倍以上提升，单用户TPOT达到毫秒级，面向更复杂长周期智能体任务和未来具身智能体。

公司能力基础来自其推理芯片历史积累。原文称云天励飞团队2014年从美国回到深圳创业，2023年登陆科创板，被媒体称为AI推理芯片第一股；过去12年已打造四代基于终端和边缘的小算力推理芯片，2024年开始布局第五代GPNPU大算力推理芯片，面向边缘、云端和未来具身智能。团队在NPU领域沉淀20年，承担八项国家级NPU芯片重大技术攻关专项，推动31项国家和行业NPU标准建设；2020年全面切换到国产工艺，并在六年中沉淀算力积木、3D advanced packaging等国产工艺技术。软件方面，公司强调兼容国际框架和大模型框架，拥抱国产开放生态，并在2026年5月开源Houmao智能体系统，希望让国产AI芯片厂家和用户共同设计国产芯片、工具链及场景解决方案。

• 云天励飞：看多；依据为公司押注推理芯片GPNPU架构，具备NPU积累、国产工艺经验及100P/100D/100L产品路线。
• AI推理芯片/GPNPU：看多；依据为高TPS智能体、多智能体协同和token工厂对高吞吐、低成本、低时延算力需求提升。
• 国产先进封装、3D memory、chiplet、光互联、LPDDR6、Serdes：看多产业链方向；依据为其被纳入云天励飞推理超节点架构。
• 传统单一GPU推理路线：中性偏谨慎；依据为原文认为推理时代需要覆盖多场景、高吞吐和低成本，单一训练时代GPU标准不足以概括需求。

云天励飞的增长驱动来自AI推理场景复杂化带来的算力需求升级。原文将用户TPS需求从通用聊天的40 TPS提升到企业办公助手100 TPS、复杂代码生成200 TPS，并进一步指向多智能体协同1000 TPS级集群，意味着高吞吐、低时延推理芯片具备需求基础。公司以100P、100D、100L分别覆盖百万长上下文prefill、高吞吐decode和极低时延任务，并通过256卡、1024卡等超节点形成token工厂，理论上可服务AI coding、文生视频、AI Chat、智能体规划、具身智能等场景。竞争格局上，原文强调公司在NPU领域有20年团队沉淀，承担八项国家级重大技术攻关专项，参与31项国家和行业标准建设，且2020年已切换国产工艺，在算力积木和3D advanced packaging等方向积累六年。主要风险在于原文多为理论架构和产品规划，未披露量产时间、客户订单、实测性能、成本、良率和商业收入数据；此外，GPNPU架构能否与国际主流生态平滑兼容、Houmao开源生态能否形成用户粘性，仍需后续验证。

需重点跟踪100P/100D/100L的流片、量产、客户测试和真实集群性能，尤其是P99 TPOT、单用户TPS、每兆瓦吞吐和Capex/Opex相对英伟达方案的可验证差异。当前材料更像技术路线宣讲，投资判断还需要订单和实测数据闭环。

存储产业：AI需求支撑短期涨价，政治干预与产能释放或推动明年下半年转弱

来源：存储产业更新20260719；专家电话会，主持人与专家身份原文未明示

一句话摘要：存储短期偏强，后续分化。

• 存储价格短期仍偏强：排除政府干预，DRAM和NAND到明年中旬前仍可能上涨，但涨幅逐步收敛。
• 美国337调查不会直接迫使原厂让出利润，但可能制造恐慌并促使三星、海力士、美光在10月后主动降价，幅度约5%-8%。
• HBM供需最紧：月产能约32.6万片，对应GPU板卡约1600万张，需求超过供给；HBM4到明年一季度价格涨幅预计60%-70%。
• 明年下半年新建产能释放约30-35万片后，价格可能下行；降价顺序预计为消费电子、利基型产品、服务器、汽车电子。
• 长鑫、长存技术仍落后国际原厂，但产能市占率已达12%-15%，成本低8%-9%、报价低9%-11%，对中低端市场形成冲击。

本场会议对存储的判断是短期景气、后续分化。专家认为，若排除政府干预，到明年中旬前存储价格仍会上行，原因是英伟达、谷歌、AMD等算力芯片、ASIC和TPU对DRAM、NAND需求强，供给端难以完全满足；但涨幅会逐步收敛，到明年中旬可能降至个位数。现货价格近期回升，也不是单纯投机，而是合约价已上涨、绝大部分产能被长协锁定、留给现货的产能减少，同时原厂、代理商、渠道商和模组厂都有抬价动力。

政治干预是价格节奏中的重要变量。专家认为，美国对DRAM设备和下游组件启动337调查，历史上类似措施对日本厂商产生过影响，本次不会直接让三星、海力士、美光让出利润，也不大可能出现政府要求非美企业利润分成，但会制造恐慌并促使原厂主动降价。时间上，10月前由于NAND和HBM仍缺货，原厂仍想撑住价格；10月、11月后，随着调查深入和部分结果出现，可能在12月前启动降价，幅度约5%-8%。若原本市场预期Q4环比涨10%-20%，政治压力下最终可能表现为价格持平。

HBM与传统存储的分化更明显。专家给出的HBM月产能约32.6万片，其中三星14万片、海力士15万片、美光3.6万片，对应GPU板卡约1600万张，而GPU、ASIC、TPU合计需求超过这一水平，因此HBM价格预计继续上涨。由于每1万片HBM需要约3万片传统DRAM产能转换，HBM工艺步骤、设备和材料需求约为传统DRAM三倍，而传统DRAM自身毛利率也较高，原厂不太会大幅挤占传统DRAM产能转向HBM，更可能通过新建厂房扩产。HBM毛利率目前80%以上，明年涨价后可能接近90%，HBM4到明年一季度价格预计上涨60%-70%。

供给端明年下半年可能成为拐点。专家称，今年通过现有厂房加设备、技改或转产可带来约13万片DRAM和10万片NAND产能释放，而新建厂房需要1.5-2年，明年中旬后可释放约30-35万片产能。叠加337调查和美国施压，明年下半年价格可能下行。降价顺序上，消费电子因终端承受能力最低会先降，其次是智能音箱、机顶盒等利基型产品，再到服务器，最后是汽车电子。企业级SSD则可能继续受AI需求支撑，未来容量向十几到二十TB提升，但受限于Die挑选比例，V9最多约33%、V8约31%、V7约30%，产能存在阈值。

中国存储厂商的影响主要体现在中低端供给。专家称长鑫最高做到D1Z、约15.8nm，国际原厂已到D1 beta和D1 gamma，约差两代；长存做到V8、232层，国际原厂到V9、296层，约差一代，因此短期难以进入苹果高端手机等旗舰市场。但长鑫、长存各自领域产能市占率已达12%-15%，每年扩张8-10万片，未来可能升至15%-17%，并在2028年前后触及中低端市场承接极限。成本上，因本地化设备和材料，成本低8%-9%，对外报价低9%-11%，国内服务器和手机厂商已开始使用，海外中低端客户未来存在评估和导入可能。

涉及标的与方向：三星、海力士、美光：中性偏谨慎，短期受价格上行支撑，但面临337调查和降价压力；长鑫、长存：看多中低端份额扩张，技术高端突破仍待验证；澜起、瑞萨、Rambus：中性，接口芯片被美国反垄断调查波及，但原文称价值量低、属于“撞到枪口”；HBM、企业级SSD产业链：看多；消费电子存储：后续偏谨慎。

基本面逻辑：看多HBM和企业级SSD的增长驱动在于AI算力需求，HBM月产能32.6万片对应GPU板卡约1600万张但需求更大，HBM4价格预计到明年一季度上涨60%-70%，企业级SSD随AI需求推动容量向十几至二十TB提升。竞争格局上，HBM供给集中在三星、海力士、美光，且高端DDR5部分产品与HBM出现毛利率倒挂，HBM平均毛利率比DRAM高约9%，供给稀缺支撑议价能力；长鑫、长存则依靠本地化设备材料形成8%-9%成本优势和9%-11%报价优势，主要冲击中低端市场。主要风险是美国337调查及政治施压导致原厂主动降价，明年中旬后30-35万片新增产能释放推动价格下行，以及中国厂商高端技术突破慢导致扩张在2028年前后遇到中低端市场天花板。

编辑研判：短期核心跟踪价格而非只看需求，重点验证10-12月原厂是否主动降价、2027年新产能释放进度、HBM4实际涨价幅度、长鑫长存海外客户导入，以及企业级SSD与消费存储是否出现更明显的价格分化。

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